一个美国资本家的成长-世界首富-第56部分

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　　　　　这次崩溃暴露了华尔街的知识结构中的空白之处，但有关争辩已经持续　　
了几十年了。自60年代以来，在巴菲特带领下，格雷厄姆和多德等投资家们　　
与现代金融理论家展开了激烈的论战。奇怪的是，这位当代　（也许永远是）　　
最成功的投资家竟被该领域的多数学者忽视了。那些卫道者们以为他是异　　
端，而巴菲特认为，这些修道士们正越来越起劲地用华美的语言来详细证明　　
地球的确是扁的。　　
　　　　　巴菲特的职业前提是，合理的分析（尽管很难且带主观性）可以帮助股　　
票选择。常常有些股票的价格会比它的实际价值低，精明的投资者买了它就　　
能获利。　　
　　　　　学者们则提出了一种简单但吸引人的理论，有效市场原理。它认为不论　　
什么时候，一个公司的所有可公开获得的信息都可从它的股价中反映出来。　　
当某种股票的变动公开后，贸易商会迅速行动起来，或买或卖直到它的价格　　
重新达到平衡。它的前提是，股票原来的价格就已很合理，因此，以后的价　　
格变化也很合理。交易商的作用只是推行了亚当·斯密的看不见手的理论。　　
　　　　　既然股价已经反映出公司的必要信息，那么风险分析其实只是引用一些　　
众人皆知的信息，“基本上是无价值和不完整的。”股票的走向仍取决于（未　　
知的）新信息。它仍是不可测的，随机的。　　
　　　　　如果市场是随机的，那么投资就是一种碰运气的游戏。巴菲特也只是一　　
个走运的人，谈不到老练。就像一个扔硬币老能获得正面的人，只能算运气　　
好，不叫掷币高手。这种说法直接对巴菲特的内在能力提出了质疑。　　
　　　　　巴菲特的纪录则是另一个挑战，它是不遵循任何法则而建立的。他事业　　
上的成功就是对学者们的嘲弄，好像在问：“你们这么聪明，你们倒说说我　　
为什么这么富？”　　
　　　　　但是所有的商学院和经济系都把有效市场理论当作经典。人们认为它无　　
疑是完全正确的，不同的理论到处被禁止。该理论作为投资理论和依据也渗　　
透到华尔街。实际上它受绝大多数的投资者的青睐，成了分析不确定性的理　　
论基础，并逐渐发展应用于各个领域。早期为它做出贡献的是麻省理工学院　　
的经济学家和教材编著者保罗·A。萨缪尔森。他是个凯恩斯学说的支持者。　　
但凯恩斯伯爵讽刺股市是个赌场，而萨缪尔森却热衷于市场价格。在　1950　　　　
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年前后，他购了一种要价为125美元的附票债券。不久他就断言说，如果发　　
行公司的经营真的是“公开”的话，它的要价就不止125美元，而且也不会　　
把附票送到别人手中了。有一个关于有效市场理论家的笑话，说的是两位经　　
济学家在校园里漫步时，看到地上有张十块钱的钞票，其中一人弯下腰去捡，　　
另一个说：“别费劲儿了，如果它真的值十块钱就不会在那儿了。”萨缪尔　　
森的里程碑是他在1965年出版的《论准确预测价格的随机性》，给这种观点　　
披上了学术的外衣。他的吸引人的观点就是，将来要发生的事“总是有影子　　
的”——即，它们会反映在价格上。　　
　　　　　当你确认价格将上升时，它已经上升了……你不可能不花代价就获得什　　
么。　　
　　　　　两年后，萨缪尔森站到了参议院委员会的讲台上，谈了他对信托基金会　　
的看法。我们曾说过，投机时代的信托基金的要价是很高的，但它的经理们　　
并不配要这么高的价，典型的基金甚至都达不到市场的平均水平。萨缪尔森　　
的解释是，“聪明人一直在寻找有价值的东西”，他们买进的是便宜货，卖　　
出的是好价钱，甚至当机会还没完全出现时就被他们抓住了。信托公司的纪　　
录如此糟糕，它们本该做得像掷飞镖一样好的。委员会的主席乔尼·斯巴克　　
曼愣住了，萨缪尔森说的是飞镖吗？　　
　　　　　萨缪尔森：我的报告只是说，有机会获得这种高收益业务的中间基金实　　
际上的收益最多只能跟市场上随意选的那种股票相比。　　
　　　　　斯巴克曼：你说的随意选是指闭上眼睛胡乱抓住的那种吗？　　
　　　　　萨缪尔森：完全正确。　　
　　　　　斯巴克曼：还是像您这样的专家挑选的那些？　　
　　　　　萨缪尔森：不。随机的。我说的随意就是像掷骰子、飞镖或别的什么随　　
机数字。　　
　　　　　但是教授并不是鼓励掷飞镖来选择投资。他知道，有效市场原理中存在　　
某些问题。股价比发行它的公司的流动资金变得还快，而理论上讲股价是流　　
动资金的镜子。萨缪尔森当时正与康拉得·塔弗论战。后者是格雷厄姆的学　　
生，巴菲特的早拥期护者，他认为这种理论是一派胡言。有一段时间巴菲特　　
真的在办公室里挂了块飞镖盘，他每年都在“掷飞镖”。塔弗告诉他，萨缪　　
尔森对他迷惑不解而且越来越感兴趣了。他是第一个注目于巴菲特的有效市　　
场理论家，就像天文学家对一颗神秘的星星那样好奇。　　
　　　　　但萨缪尔森的主意没变。他的理论还有个诱人之处就是把亚当·斯密的　　
古典经济学说引申到了金融市场。巴菲特这样的投资家认为内在价值是种固　　
有品质，它藏在人们看得到的市场价格的“后面或下面”，而价格本身只是　　
一种大概值。但古典学者们认为，看不见的手一直在促使价格与价值一致。　　
用极端的观点看，价值只有在买卖双方就价格达成一致时才体现出来——或　　
者说在某种意义上才存在。如果IBM每股卖到120美元，那么IBM就值120　　
美元——一点不多一点不少。当然隐含的前提是买卖双方都是明智的。　　
　　　　　巴菲特对公司和个人的观点则更谨慎更周到。首先，价值并没有这么精　　
确；另一个理智的投资家可能会出130美元买IBM的股票。而且投资者并不　　
是一直都很理智。有时，特别是出于从众心理时，他们可能会出160美元，　　
或只以80美元卖出。　　
　　　　　有效市场理论实际上试图揭露市场的非理性的一面。从格雷厄姆时代开　　
始，华尔街就开始鼓吹所谓的技术分析家的作用。这些可以成为美林的人通　　　　
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过分析过去的价格表来预测将来的走势。他们的用词被广泛接受，评论家会　　
说：“股票遇上了严重的障碍。”但那并不是障碍，只是表上的一条推理线　　
而已。有效市场理论家们称根据图表决定的人为骗子；或者，用芝加哥大学　　
经济学家尤金·F。费马的话说，是“占星家”。价格只在回顾时才有“形成”，　　
没人能说股票在下跌10％后会反弹10％还是再跌10％。（出于只有他们自　　
己才知道的原因，美林、摩根·斯坦利、所罗门兄弟公司和其他一些公司仍　　
雇有这种自我安慰的人。）　　
　　　　　但理论家们只是用自己的巫毒教来代替图表专家们的巫毒教。他们一面　　
嘲笑价格反映未来的观点，一面鼓吹价格是对现在的正确反应。就是说，价　　
格是永远不会错的。他们以人们所能想到的最佳方式把所有信息都叠加在一　　
起来推测公司的长远前景。因此研究这些前景是毫无意义的。除攻击图表专　　
家外，他们还把矛头指向了巴菲特这样的“本质分析家”——他是通过梳理　　
公司的报告来发现有价值的投票的。费马说：“如果随机理论正确，抵押交　　
易也是　‘有效’的话，那么股价无论在什么时候都代表着正确的内在价值。　　
因此，多余的本质分析只有在分析者没有信息——或者对普通信息的作用有　　
了新见解时才有价值……”　　
　　　　　从字面上看，这有一个很大的漏洞。显然，如果分析家既没有新信息也　　
没有新见解时是不能起作用的。但“新信息”一词这儿不能只看字面上的意　　
思。它暗示：经营一直很成功的投资家肯定有内幕情报，至少是为数很少的　　
人知道的情报。这样这句话的意思就完整了：即使一个理想市场在信息完全　　
公开前也会有一段滞留时间。专门曲解报道著名理论家的话的《经济学家》　　
断言，选择股票的天才“不是很少就是根本不存在”，它嘲弄说：“这有助　　
于获得像伊万·布亚斯基那样的只有自己知道的天才。”萨缪尔森的话更明　　
白：　　　　
　　　　　　同样，经验告诉我们，像沃伦·巴菲特这样有赚大钱的能力的人是因为他们知道哪些东　　
　　　　　　西是本质的，哪些新信息值得花大钱去买。这样的超级明星花钱是不少的：当你注意他　　
　　　　　　们时，他们的费用已是天文数字了。　　　　
　　　　　尽管萨缪尔森知道巴菲特不花钱买信息，他在任何情况下主要都是从年　　
度报告中获得情报的，这其实人人都可做到。但萨缪尔森却执意把巴菲特的　　
成功归因于他的情报收集，而不讨论巴菲特是否有分析数据的天才，好像他　　
只是个不错的图书管理员。　　
　　　　　但这位诺贝尔经济学奖获得者知道巴菲特不止是这些。他在参议院讲话　　
后不久就买了大量伯克希尔·哈撒韦的股票，作为此种情况下的套头交易，　　
　（就像过去伏尔泰暂时接受基督教一样，最终是为了消灭它。）萨缪尔森拒　　
绝就此发表评论，但这样做的人不止他一个。我们提过的洛杉矶加州大学的　　
经济学家阿芝A。阿尔齐也买了伯克希尔的股票，但他在给某位同学的信中仍　　
坚持：　　　　
　　　　　　我还是坚信，无论什么投资基金，不管以什么新方式或在新领域中，都不能证明其为超　　
　　　　　　级天才的决定。是运气，不错，而不是天才。在这个世界上可靠的预测都得花相当的钱　　
　　　　　　来做到，但留给别人的只有惊奇。这种惊奇就是“随机”的定义。　　　　
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　　　　　但阿尔齐对解释巴菲特的成功十分热心。最后他认为内布拉斯加州的保　　
险法中有个偏向，它允许该州的保险公司在监督投资时有比别的州的公司更　　
大的权力。　　　　
　　　　　　我认为他的成功完全依赖于这种有利地位，而不是他比竞争者技高一筹。　　　　
　　　　　我们不能不为阿尔齐得了便宜不卖乖感到惊讶。萨缪尔森至少还说：“沃　　
伦可能就是我看到的那种投资天才。”这其实也是诅咒。天才不是技巧——　　
萨缪尔森否认他的技巧。“沃伦有次讲演中说：‘任何傻瓜都看得出《华盛　　
顿邮报》的价格太低了，’”萨缪尔森说，“我不是傻瓜，所以我看不出。”　　
那么巴菲特为什么要买下《邮报》呢？“这就是天才与技巧的区别，”萨缪　　
尔森回答说。巴菲特被认为是个怪才。有效市场理论仍然永远正确。因此斯　　
坦福大学的威廉·F。夏普认为巴菲特只是个“3Σ事件——一个统计学上极小　　
的概率，可以忽略不计。”　　
　　　　　以有效市场理论为基础，学者们苦心建立了一整套复杂的现代财务理　　
论。财务与投资正相反，它是从公司的角度来阐述融资的作用的。它是有用　　
的理论，但不确切。现在它与投资理论一起成了一门可计算的社会科学，而　　
且比实际世界还要精确得多。有位学者给出了一个公式，其中R是股票收益，　　
M指市场，a和b是参数，因股票的不同而异，u是随机因素：R=a＋bM＋u。　　
该学者又赶紧补充说这只是个“最简单情况下”的模型，没有哪个模型会像　　
　《古兰经》或《死海漂浮》那样永远正确。　　
　　　　　这种“科学”的基础只是学者们认为正确的有关依据：（假设理想状况　　
下）股价忽略了所有大的变化因素——如公司的策略、产品、市场能力和经　　
营方法等，这些因素在实际评估中是很重要的。不过它们带有主观性，也不　　
准确。而像巴菲特这样的投资分析家无疑每天都在考虑这些因素。　　
　　　　　也许有人认为，可能有些商学院会采用巴菲特的报告，至少在讨论这些　　
问题时做做导言。但巴菲特除了临时被邀请做讲演外，不属学术界的人。他　　
对此十分敏感。许多投资人只要有钱赚就满足了，巴菲特则非常渴望得到社　　
会的认可。这对他很重要。他当过教师，现在希望格雷厄姆和他巴菲特能成　　
为一个有用的榜样。他在某封信中说：　　　　
　　　　　　我认为，格雷厄姆—纽曼公司、巴菲特伙伴公司和伯克希尔连续63年称雄的事实，已经　　
　　　　　　很好地证明了有效市场理论是愚蠢的……这三个组织经营的证券有几百种之多……我们　　
　　　　　　无须挖掘什么内幕消息……我们只是根据完全公开的信息来经营的……　　　　
　　　　　最令巴菲特痛苦的背叛