董宝珍博客摘抄-第5部分
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，至少是懂得开饭馆的一般原理和过程的人有兴趣开这个饭馆，于是在这种情况下，二个比较懂行的人就他们非常了解的餐馆这个投资对象进行交易。在这个定价过程中，因为他们本身都是懂行的，同时也没有很多人在一起七嘴八舌乱商量，所以就不会发生严重的认知错误，也不会发生认知传染，于是这个餐馆的转让价格比较合理，新的继任者要想获利，只能通过好好地经营这个餐馆，让这个餐馆不断壮大，获取增值利得。新买家通过低买，然后再转手高卖给第三方，这是由于没有一个大型证券市场的存在造成的。
在没有证券市场的情况下，你接手一个资产，只能靠这个资产的增值来获利。而你在接手这个资产的时候，往往买卖过程是在懂行的两三人之间完成的，所以定价虽然不完全符合这个资产的未来现金流折现值，但是差不了多少，偏差可以忽略不计，而且在买卖的过程中，双方也没有什么情绪的特别波动。
但是，在现在现代化、国际化的资本市场上，在一个每天都进行交易，且由数亿人参与的现代资本市场上，经营权转让情况是什么样的呢？转让价格的形成，都是在几千万，上亿人的共同参与下确定的，定价的过程并不是完全由专业人士决定的，定价人数数以亿计，且定价者的情绪一日多变，于是这个定价就有可能出现严重的偏差。而且特别要说的是现代资本市场的特点是今天买入明天就可以卖出，只要你想卖出，任何时候都有买家，这种买入后可以快速卖出的便利，导致很多人买入的目的不纯，他所以买入就是为了明天以高价卖给他人，这类人根本不关心企业的价值，只关心明天的涨跌。这样的市场机制和环境使得对某个资产的定价有可能比没有证券市场时更为不准，认知偏差非常大，于是任何一个资产在现代资本市场上所形成的价格总会因为定价的人太多，专业水平参差不齐导致定价错误频繁的出现，这就导致了一个新的盈利机会和模式，就是利用资本市场客观和必然出现的对某一资产的定价偏差。在定价错误，尤其是严重错误时买入，然后等到市场回归理性合理时卖出，从而获利，这种形式就是格雷厄姆和巴菲特的安全边际，就是索罗斯所提出的反身理论的内容。索罗斯所以要提出反身理论，就是要研究、把握什么时候会发生严重的错误定价。
所以，在现代资本市场产生之后，投资机会变成价格和客观价值偏差所导致的。不在是靠企业成长这个老方式获利，并且现代资本市场产生之后，买入后持有的策略，也发生了变化，买入后持有的策略也必须在市场错误定价的基础上完成。你想一想，作为一个买入并长期持有的执行者，他的投资行为起始于买入，他的买入又一定是通过股票市场来完成的，他的买入价是由数以亿计的投资大众根据对这个企业的过去、现在和未来的信息给予的估定。
如果这个大众给的估价本身是正确的，本身是准确的预期了这个企业未来的高成长，以这样的价格买入成长股将一无所获，最终的结果是保本，不赔不赚。长期投资买入的股票所发生的成长，一定是市场没有预期到的超预期成长，才能挣钱。也就是说，买价中只有存在着没有预期到的企业未来成长，按这个价格买入，长期持有者才能挣钱。当市场估定的价格没有预期和意识到未来企业的成长，这是一种错误。长期持有获利，一定要依赖在买入时市场大众没有预期到未来企业还有很多巨大的成长。从这个意义上讲，长期投资获利的原则必须是买入时，价格本身存在着错误定价，这种错误定价性质与格雷厄姆所追求的那种错误定价在形式上是有差别的，但本质一样。格雷厄姆安全边际指的是现在面前有一个资产，比如说一条铁路，它的正常合理价格应该是一亿元，但由于某种原因，如水灾、地震等等原因导致铁路运营不畅快，于是投资大众对这个事件过度敏感导致此时铁路公司的总市值成了7；000万元，这样就形成了3；000万元的错误定价利益，于是格雷厄姆就会在这时买入获取这3；000万的安全利益。此时这3；000万的利益是当前这家铁路公司的总价值与当前股价进行比较所形成的错误，而长期投资所存在的错误定价的形式则是另一种状态。就是这个公司现在的价格与这个公司未来的可能价值之间相比，存在着不一致和错误。就是说，这家公司基于它的竞争优势在未来若干年后，它的确定的价值值100亿元，而当前市场固然也已经认识到这家企业有明显的优势，未来会成长，只是由于遥望未来这项工作本身的难度和其它的原因，导致市场给这家公司估定的未来价值是50亿。于是，这里面就出现了与客观的未来可能十年后100亿市值相比，现在的定价低了50亿，这种情况就发生了错误定价，这时长期持有人发现这个错误，买入并长期持有，等待所买公司长期基本面表现出超大众预期的成长。
所以，长期持有人获利的基础是现在大众对企业的定价与未来企业的客观真实成长价值相错误的情况，长期投资才能获利。如果按照中国某种流行观念所说的那样做，长期成长公司只要是优秀的就可以无条件买入，不管任何价格，哪怕在6000点之上，此时买入，即便是企业真的发生了成长，长期持有人有可能亏损。这是因为买价不仅预期了未来的成长，而且犯了另一个错误，就是过度预期了成长，实际上的成长比当时市场大众的预期要低，此时企业虽然成长，但长期持有人会亏钱。从这个意义上讲，任何说长期持有完全是靠企业获得的利润都是明显错误的，长期持有这种模式背后所以能盈利的根本性本质原因仍旧是利用了市场的错误定价，特殊性在于此时的错误定价指的是市场大众给出的价格与企业未来的客观成长相比较，明显的错误了。
用一些实际的案例都可以说明，你无法解释一个非常好的保险公司中国平安，在148元买入后到现在亏百分之多少，这个过程中保险公司的业绩成长率有多高。你也无法想象以220元买入贵州茅台，在这个过程中业绩持续成长，但价格却持续下跌。很多这样的事情，所以，真正的真理是投资机会是由认知偏差导致的错误定价，而不是由企业单独创造的。
的高收益本身是以选时为主，或者同时以选时选股相结合。其次，选股的难度丝毫不亚于选时，大家说选时有难度，好像选股很容易，其实不然，选时和选股都很难，二者如果说谁更容易，恐怕不好说就是选股容易选时难，关于选股和选时哪个更容易的问题，我今后进一步思考吧。
一个假设：鸡重要，还是蛋重要的问题
一个假设：
同一个股票，如果，趋势投机者不能获得利润，那么，价值投资者亦不能获得利润
一个不会上涨的股票，不会给趋势投机者，带来利润；亦不会给价值投资者，带来利润
一个上涨的股票，一定符合趋势表象；但不一定，符合价值投资要素
我想推的一个问题是：
应该尊重市场为主，以市场行为信号，作为投资的切入点；还是完全以价值投资，低估＋成长，的方式投资？
举个不恰当的比喻：
一个股票，2年时间，上涨10倍，从10块涨到100块
可能1、每股EPS为0。5块，第一年如此，第二年亦如此，第三年亦如此
可能2、每股EPS为0。5块，第二年为1块，第三年为1。5块
那么引申出2个情况，假设投机者和投资者同时买入同一可能情况标的：
买入可能1、投机者获得利润，因为跟随趋势，理所当然；投资者获得利润，未成长，且未低估投资（PE20波动到PE200），是否背离价值投资
买入可能2、投机者获得利润，因为跟随趋势，理所当然；投资者获得利润，因为成长，符合成长投资
针对买入可能1、如果第四年开始，业绩EPS增强到2块，貌似背离价值投资的前三年，又变成价值投资了呢
我想推得的答案是：
在操作行为上，首先尊重市场行为，暂时忘记公司价值，传说中的趋势投资
价值与趋势（2010…08…09 08：48：01）转载标签： 财经基金趋性死狗索罗斯股票 分类： 短线价值发现理论研究
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“死狗一条”提出了，一切上涨都是必然表现为趋势性上涨的。ltkdj/bbs/viewthread。php？tid=36174&extra=page％3D1一个趋势性投资者如果不能挣钱的状态下，价值投资者也不能挣钱。这是因为任务人想赚钱，都必须借助价格由低往高的上涨。而价格由低向高的上涨是呈趋势性的，所以可以得出一切获得都是借助或者凭靠价格的趋势性上涨来完成的。没有价格的趋势性上涨，就没有盈利的可能。价值投资者的利润也是靠价格的趋势性上涨来实现的，这一观点非常实事求是也非常客观，因为长期以来价值投资一直认为他们的利润来自出价值，和价格没什么关系，甚至于有人提出不看价格。其实这一论断违反了这一简单的事实，如果价格没有向上运动你的获得又从何而来，你怎么可能挣钱呢。不管是价值推动也好，还是其它原因导致的价格上涨，挣钱唯一的原因就是价格发生了趋势性上涨。
进一步死狗一条提出，既然一切盈利都是凭借价格的趋性上涨，因此，真正的猎取利润的核心手段是研究价格的变化趋势。毕竟没有价格的持续性上涨，就没有任何利润。这里，死狗一条触了研究技术和研究基本面的关系。我对此发表如下观点：
第一，趋势是宇宙中任何事物变化的根本方式和形态，没有任何一个事物变化不是沿着趋势的方式进行的。股价的变化是趋势，这不用讲；基本面变化的方式同样是趋势。请记住巴菲特说过一句话；”如果一个企业过去很成功，那么这个企业今后也会很成功“。这就是标准的趋势思维。企业的基本面变化是越长越大，越长越向前发展。社会学中的马太效应就是这个意思。一个强大的的企业它可以越来越强大，一个倒霉的企业它会越来越倒霉。人生成败都是趋势性的。哲学上学的，事物的进化是波浪式前进，螺旋式上升就是这个意思。万物皆有趋势，没有什么不安趋势的方式，所以，大胆的承认趋势是实是求是的，这是必须要得到肯定的。
第二，既然价格的趋势性变化是利润的唯一来源，那么是不是就不要研究基本面了就只研究趋势。我认为这样也是不对的，它忽略了现象和本质，或者说是表与里的关系。价格持续变化是一种表面现象，它的背后有本质的原因来推动的，表现出来的价格趋势一定对应着一个根本的推动力和原因。趋势性变化其背后的原因多种多样，有企业趋势性的成长所推动的；也有企业没有变化，资金和概念在背后推动的；也有纯粹的非理性。这些价格趋性变化的原因，虽然它们都推动了价格的变化趋势。都创造了真实的利得；但是，以基本面趋势性变化为基础的获利手段是一种稳健的，可靠的，确定的，涨上去以后不会掉来来的价格趋势性上涨。而以概念和资金推动为原因的上涨趋势，它只是阶段性的，上去以后会下来的。因此从这个意义上来讲，追求表面的价格趋势性上涨，还必须知道它背后的推动原因和动力是什么？基本面变化推动的价格上涨是一种扎扎实实的变化，是一种长效的永固的得利。其它方式推动的价格变化，具有不稳定必风险性的特征。从这个意义上来说，只强调研究直接的价格趋也是不太好的，危险性极高。
把价格变化趋势和基本面结合起来研究是最稳健的。我们反对只研究基本面不研究价格，这个是我一直反对的。因为认为只有价格变化才会导致利润，就把研究的落脚点落在价格变化本身上，忽略它背后的推动因素这也是危险的和不稳健的。基本面和价格变化结合起来研究，才有可能更加稳健和长久。
前段时间我研究索斯时，发表了几篇研究心得。立刻就遭到许多人的反对，认为索罗斯根就不是价值投资，而是一个投机份子。大家说到是可以研究索罗斯，借鉴索罗斯，但不应该把索罗斯归到价值投资者的行列中来。我断然的和这种观点进行了辨论，索罗斯是百分之一亿的价值投资者。我的理由和依据是，索罗斯是研究价格变化的，是利用价格变化来获利的。但是他的研究的起动点是来自于基本面的。在索罗斯那里，他认为一切价格都必须依赖于基本的变化；价格的变化是对于这种基本面和变化的一个放大和过度反应。他�
