董宝珍博客摘抄-第3部分
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全正确的，错误导致投资机会，它必须要加上一个条件，就是大幅的、严重的、定价错误才是有意义的投资机会。如果小幅的偏差不能够作为有价值的投资机会，合理估值10元，现在市场定价9。5元，从某种意义上讲，这0。5元的定价偏差不完全可以归入到投资机会中，只有那些基本内在价值是10元，市场的价格是4元，拥有6元左右的定价偏差，此时的大幅度错误定价才是投资机会。这就是巴菲特所说的，价值投资就是用4毛买1元的东西才是价值投资。
我们需要搞清楚大幅度的定价偏差所产生的原因，机制和条件，只有搞清楚大幅度的定价偏差和认知错误发生的原因，机制与条件，才能从真正意义上把握机会。
如果现在基本面没有任何变化，一如过去，既没有发生好的变化，也没有发生大的变化，重复着过去的经营，此种情况会发生认知偏差和大幅度的定价错误？
“应该不会。”
“一个长期存在的稳定基本面状态，因为它时间存在的足够久，大家有充足的时间对它的情况进行相对准确的把握，所以长期存在的稳定的基本面状态，往往会形成相对正确的投资认知，不会发生重大的认知偏差。只有基本面发生变化的时候才有可能使得投资人产生严重的较大的认知偏差和错误定价。基本面的变化是产生投资者认知偏差的基础原因，这就是基本面决定价格的真正意义。基本面发生变化引发错误定价和认识偏差，最终形成投资机会，基本面在这里是投资机会产生的基础、动力和推手。基本面变化，加认知偏差共同造就投资机会。”
“那么，所有的基本面变化都会引发严重的错误定价吗？基本面的变化在具有何种特征的情况下才可能引发严重认知偏差与错误定价？是不是说任何一种基本面的变化都会引发严重认知偏差型机会呢？”
“不是的，能够引发严重认知偏差的基本面变化往往具有两个特点：
其一，这个基本面变化不容易被投资人快速理解搞清，也就是这个基本面变化非常复杂且难以理解；
第二，这种基本面的变化会产生严重的后果，会对投资人的利益产生重大影响。
当满足这两个条件时的基本面变化就会造成严重的认知偏差和投资机会，为了认识这两个条件，我们先看一下2010年初发生在中国山西省著名的躲地震事件。
2010年初，在山西省内不知是什么原因突然传来消息，某年某月某日晚上山西全省将会发生严重的破坏性地震。如果你得到这个消息，你会不把这个消息告诉你的父母亲戚吗？那些得到消息的人疯狂的通过任何通讯方式向自己的亲戚朋友发布信息，要求他们离开家。于是，整个山西地区出现了全城性半夜离家在路上过夜的局面。最后，事实证明这个所谓的山西地震是谣传，很多人在躲地震时被冻伤或生病。这个能让几十万，上百万人集体陷入错误中的事件，关键原因是信息的内容具有大家搞不清楚的特点，同时还具有消息一旦是真的，将对所有人的利益产生重大影响。人类没有提前知晓地震会否发生的能力，普通大众在得到将要地震的消息后没有能力对这一消息的真假进行判断。比如，当时我的同事在山西有很多亲戚，这些亲戚在接到消息后第一时间的反应是离开，然后再通知其他亲友。其中有一个亲戚是高中的地理老师，当他接到别人打来的电话说当晚几时几秒有地震，他哈哈大笑，因为他的知识告诉他人类没有精确预测地震的能力，凡是精确到分秒的地震消息大多是错误的，于是这位高中地理老师拒绝了离家避震的建议，安然入睡。但没想到亲戚朋友频繁给他打电话，这位地理老师没办法又给自己在地震局工作的同学打电话，这位同学的答案是地震局没有收到今晚要地震的消息，但既然这么多人都说要地震，还是避一避吧，毕竟万一地震失去的是生命。最后，这位地理老师为了不至于把命搭上，也不由地上街避震。这个事件就是大家没有能力判断地震会否发生，有能力判断的那位地理老师所以上街的行为反映的是这一事件一旦发生后果太过严重，由于后果严重他不得不避开，不再追究真假，追随大家。所以，山西躲地震事件揭示的就是基本面的变化只有在满足不易被大家判断的性质，同时，基本面变化还必须满足变化如果真实发生，则会引发重大利益波动，才能引起认知偏差。一旦基本面具有了这两个特点，十之八九十这种基本面变化会引发严重认知偏差与严重错误定价，股市上也有这样的例子。
极难把握的复杂基本面变化，且这种复杂的基本面变化会必然对投资人的自身利益产生强烈的影响，当此种基本面变化发生和出现的时候，投资人会常常陷入错误定价和认知偏差之中。这样的事例在过去几年中国资本市场上有比较典型的代表事件。2005年股权分制改革启动后的可怕的大小非减仓，股权分制改革的实质是让大股东和非流动股东以一个适当的补偿，换取他们巨大的股份在二级市场上自由流通。由于非流通股大股东获得成本是二级市场获得成本的百分之几，乃至是千分之几，由于非流通股股东的数量是二级市场流通股东的几倍，乃至于十几倍。于是在股权分制改革一启动，市场一下子惊呆了，极为便宜的获取成本加之巨大的流通量。当他们在资本市场上自由地流通后，局面会是什么样的呢？这是一个前无古人，后无来者，没有任何参考案例的纯中国特色事件，加之中国股市初创之时，侵害流通股股东利益的事件时有发生。在这个真实的事件启动后，人们一致认为，这个事件会彻底把中国股市压垮，不仅把股价压低，甚至还会把股价压到地下室。于是对大小非流通事件的看法，形成了大小非流通之后，他们会疯狂地抛售，他们以任何价格抛售股票。没有人继续持股。这样的认识在股市形成后，于是中国股市一路下跌，最后跌到了998点，创造开市以来最低的整体估值水平。这样一个持续下跌，实际上造就了中国股市最大的一个估值底部，也创造了中国股市最好的一次投资机会。由于大小非减持事件是纯粹一个独立的，历史上没有发生过的，大家没有参考资料和借鉴的案例，因此所形成的错误认识和认知偏差更为严重！998点的低估水平和百年不遇的投资机会就是在这样的一个基本面促发下，导致了大众的普遍认知偏差形成了。
小王：“为什么在基本面发生难以认识和把握的变化，且此种变化一旦真实出现会对投资人利益产生重大影响之后往往会出现严重的认知偏差？”
“你这个问题是个很有质量的问题，我们看一下下面这幅图，结合图来讨论这个问题。
投资机会是严重的错误，价格是对基本面未来变化的预期，在这两句话共同的主语都是投资人，投资机会的实质是投资人共同犯下了定价和认知错误，是投资者对基本面的不正确看法。从这个意义上讲，所有的投资机会都是由人创造的，而不是由纯粹的客观基本面导致的，客观基本面单独不能导致投资机会，在搞清了这个原理之后，为什么复杂的重大基本面变化，且这种基本面变化一旦实质发生就会影响投资人的重大利益，会产生认知偏差的原因也就出现了。看这幅图，如果出现在眼前的基本面变化是这家公司的门房不慎失火，导致门房被烧，但无人员伤亡。这种情况下你认为投资人会对这种基本面变化怎么看？他们会有什么样的认识？
小王：“这个事情很简单，门房失火不祸及企业的基本面价值基础，而且这个事情也不影响投资人的重大利益，所以投资人既不用着急，人们也不会把这个事情当回事。”
“对，在这种情况下人们不会当回事。现在又发生了一件事，这个企业的核心领导人将企业的巨额经营款卷走，不知去向，目前这个企业完全处于无人管理状态。此时，你对这个事情怎么看？”
小王：“我觉得这个事情就有问题了，企业领导人带走的资金会不会使企业无法运转，以及背后还潜藏着什么问题都是很关键的，都会影响投资人利益，所以对这个问题是不能小看的，需要认真研究，这是一个复杂问题，事情对企业有严重、深远的影响”
“可以看出当事情比较复杂、有难度时，投资人的知识和认知能力相对于这个事情就明显的显得不足，事情越复杂认知能力越不够，在此时产生认知错误的可能性大幅提升，基本面复杂变化会造成认知错误的原因是，复杂事件使投资人的认知能力相对变得不足，从而错误率提升。另一方面，当所发生的基本面变化会最终强烈影响投资人个人利益时，这时导致的必然结果是投资人的情绪受到重大影响，投资人有可能丧失平静，情绪和心情变得不安和烦躁，甚至有可能惊惶失措。于是，情绪的大幅波动使得投资人难以发挥基本认知能力，在惶恐和慌乱中做出明显的错误决策，这就是基本面变化会最终强烈影响投资人个人利益时认知偏差会出现的原因。
比如，2008年5月12日中国汶川发生8级大地震，造成重大人员伤亡，次日，消息散发出来之后，处于震中的东方电气出现连续的跌停。因为，东方电气的核心工厂在这次地震时完全毁灭了，整个生产完全陷入停顿，什么时候恢复、损失有多大都不得而知，在这种情况下，事情既复杂又突然，且会对投资人利益产生重大影响，所以东方电气持续若干个跌停板，但事后看来，这个事情认知是错误的。因为，损失固然巨大，但东方电气靠的是长期积累的技术和行业地位的优势，车间厂房的损失很快就恢复了，它的高级工程师，图纸、技术资料完全没有受损。这个事情就是一个基本面突然、复杂、且后果会强烈影响投资人利益的事件导致认知偏差和错误定价，形成机会的案例。当时，因惊慌抛售股票的人损失不少，而反向吸纳的人大获其利。
从安全边际到错误定价（7）…好的和坏的基本面变化都会产（2010…08…23 08：42：59）转载标签： 股票财经安全边际偏差凌通杂谈 分类： 短线价值发现理论研究
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多情剑、好的和坏的基本面变化都会产生机会
“因为机会是投资大众对基本面的复杂变化产生认知偏差和定价错误才产生的，所以基本面只要发生复杂变化都会造就机会，并不是好的基本面变化才能造就机会”
“如何理解这个观点？”
无论是好的基本面变化，还是坏的基本面变化都会产生投资机会。不要以为只有好的基本面变化会产生投资机会，实际上好的基本面变化和坏的基本面变化都会产生投资机会。因为，投资机会是认知偏差造就的，而非基本面单独造就的。当基本面发生好的变化时，因为真实的价格基础发生了变化，人们会因为基本面的良好变化在认知偏差的作用下夸大好的变化，本来基本面从内在价值10元提高到12元，但人们的认知在乐观情绪推动下最终认为基本面应该涨到15元，其中认知偏差额外增加了3元的利润和机会。相反，当基本面发生不利变化时，内在价值从10元减少到8元，此时投资人在认知领域形成的结论则有可能是内在价值衰减到4元，因为基本面的不利变化直接使投资人的情绪陷入悲观，悲观的情绪强化了认知偏差，于是基本面本来应该合理决定的价格是8元，认知偏差强化扩大了不利因素导致股价跌到4元，如此则迎来了4元的机会和利润。
基本面不变时不会导致机会，当基本面真实的发生变化时，无论好坏，由于人类客观存在的认知偏差会使得好的和坏的基本面变化都可以导致机会。差别在于好的基本面变化的认知偏差是一种乐观的认知偏差，它放大了好的基本面，使得好公司身上的好基本面对价格的推动扩大，认知偏差在这里起到的作用是扩大上涨。而在不利的基本面变化发生时，认知偏差是扩大不利，从而导致过度下跌，形成过度下跌后的投资机会。在好的基本面变化时，投资人应该在第一时间积极参与买入，因为这种变化一旦发生就会在基本面本身和认知偏差两股力量的推动下扩大上涨，越晚参与获利机会越少。而在不利的基本面变化所导致的机会面前，投资人应该晚参与，必须等过度的下跌充分表现，要等待一个明显的过度反应展开和发作的过程，待这一过度反应和错误定价与认知偏差充分完成后再介入。
“当基本面发生复杂的且后果严重
