金融幻象-第26部分

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题突出。三是监管者远离市场，不能及时跟踪市场最新发展。

　　　　美国监管系统之复杂简直有点匪夷所思，是典型的“多头监管”。

　　　　美国的商业银行大致可以分为两大类：第一类是国民银行（NationalBank），即根据1863年《国民银行法》向联邦政府注册的商业银行，一般而言这类银行都是规模较大，资金实力雄厚的银行；第二类是根据各州的银行立法向各州政府注册的商业银行，一般称之为州立银行；这些银行多数为区域性小银行。美国的金融监管主要也分为联邦和州政府两级。在联邦层面，银行业的监管机构至少有6家，隶属于财政部的美国货币监理署（OCC）、美国联邦储备体系（FED）、联邦存款保险公司（FDIC）、储蓄机构监理署（OTS）、美国国家信用联盟管理局（NCUA）、单独监管房地产金融业务的联邦住房金融局。在州政府一级，各州设立了专门监管当地银行的监管机构。

金融幻象　第三部分　监管的无奈：四重风险关口完全失控（3）

　　　　美国的证券业监管机构也是政出多门，缺乏一个统一的监管机构。主要监管机构包括，美国财政部负责监管政府债券市场，自律性的美国市政债券决策委员会监管美国市政债券市场，美国证券交易委员会（SEC）监管美国证券市场和上市公司等，全美证券交易商协会（NASD）自律监管纳斯达克市场和场外交易市场，美国商品期货交易委员会监管美国的商品期货市场和场内期权市场。美国证券交易委员会和美国商品期货交易委员会对金融期货产品的存在重复监管和制度混乱的问题。

　　　　美国的保险监管机构主体是各州设立的保险监管局，没有统一的联邦保险监管机构，只有一个全美保险监管协会辅助各州保险监管。

　　　　美国的监管机构众多，监管标准和方向也不统一，监管机构之间缺乏协调沟通，不能做到监管信息共享。所以一旦市场出现重大危机或者系统性风险，监管机构层面的反应显得凌乱而无序。

　　　　美国放松了银行与证券市场的隔离限制，也放松了非银行与银行之间的业务隔离，金融系统混业经营的问题突出，这是本次危机发生的一个重要原因。美国历史上经历过银行混业－分业监管－再混业的过程。最初美国银行业的业务就是简单的吸储放贷，但是股市的快速发展和金融创新的深化，传统银行开始涉足越来越多的投资业务。最终在1929年开始的股市大崩盘中，大量银行被拖累而最终倒闭，致使很多普通美国人毕生积蓄化为泡影。美国监管吸取了大萧条金融混业经营的教训，1933年通过了《格拉斯…斯蒂格尔银行法》，规定美国银行业必须分业经营，证券市场和银行之间设立有效的隔离。但是，战后残酷的金融业竞争使得银行业和证券业的利润率下降，越来越多的银行认为自身业务受到分业法案的拖累。1999年，美国总统克林顿签署了《金融服务现代化法案》，废除了大萧条时代的《格拉斯…斯蒂格尔银行法》，金融混业经营开始大行其道，原本分业经营的防火墙被拆除了。

　　　　银行大量介入证券市场业务之后，没有有效地在商业银行信贷市场与金融工具投资和衍生产品投机之间划清界限，更没有真正做到防止短期资金流入长期性的金融投资。资产证券化业务更是彻底打通了个人信贷市场和资本市场之间的风险传递通道，银行业风险和资本市场风险被紧紧绑在了一条船上，虚拟经济和实体经济严重脱节，虚拟经济规模过大。最终作为资本市场投资工具的资产证券化产品出问题之后，很快拖累了银行，酿成了百年一遇的金融危机。

　　　　美国的金融监管也没有处理好边缘金融业和主体金融业之间的隔离。在美国的投资银行、商业银行和保险公司等正规金融机构之外，还游离着一个庞大的影子银行系统（ShadowBankingSystem），主要包括资产证券化市场和场外金融衍生品市场；从机构来看，影子银行体系至少包括遍布全美的大大小小数百家金融公司（包括保险及工业贷款公司和信用卡公司）和资产接近3万亿美元的对冲基金。这个影子银行系统规模庞大，与金融系统有着千丝万缕的复杂联系；通过美国资本市场，影子金融系统的风险已经与金融系统风险牢牢绑定。

　　　　散布在全美各地的金融公司至少有几百家，主要经营贷款业务。例如著名的美国全国金融公司（CountrywideFinancial）、新世纪金融公司（NewCenturyFinancial）、长岛金融公司（LongBeachFinancial）。这些金融公司普遍经营与商业银行类似的业务，但对他们的监管很少很松。所以这些机构的短期盈利冲动非常强烈，他们激励机制更为灵活，业务营销无孔不入；次贷危机中花样百出的创新型按揭贷款主要就是这些机构放出去的。

金融幻象　第三部分　监管的无奈：四重风险关口完全失控（4）

　　　　例如曾经是美国最大的商业抵押贷款机构的美国全国金融公司，其高级管理层为了在短期内加快业务发展，获得更多奖金，通过故意降低贷款标准的办法扩张业务，以涉嫌欺诈的方式发放如被称为“二八开”的次级抵押贷款＇“二八开”的次级抵押贷款可以使购房人以百分之百用借来的钱支付房款，即以初级抵押贷款支付80％房款，以次级抵押贷款支付剩余20％房款（首付款）。＇。这些胡乱发放的贷款使得美国全国金融公司的市场份额从2003年底的上升到2006年9月的。如果不是次按危机，这样的行为是不会受到监管的关注的。又如长岛金融公司（LongBeachFinancial）喜欢以最快的速度将资金放出去，对借款人的资质不闻不问，不要付首期，也不管贷款人是否有能力支付按揭贷款利息；贷款放出之后，转手就把贷款卖给投资银行，不用承担风险却可以获利。很多像美国全国金融公司和长岛金融公司的放款公司，为了尽快获利，利用金融创新大规模无限制地向没有还款能力的穷人发放了天量按揭贷款，这是次贷危机发生最直接原因。

　　　　资产接近3万亿美元的对冲基金是依附于金融系统的另外一支重要力量。对冲基金往往喜欢快进快出、高杠杆运行，他们的存在表面上提高了金融系统的有效性，但是事实上加大了金融市场的波动。一有套利的机会，大批对冲基金如同闻到了血腥味道鲨鱼一样蜂拥而至，直到把市场的差价抹平。为了提高杠杆获得更多盈利，对冲基金普遍使用证券抵押贷款或者短期票据产品向银行等金融机构融资，所以短期资金市场把对冲基金和金融系统紧密联系在一起。

　　　　1998年，明星对冲基金＇称其为明星对冲基金，首先是掌门人是梅里韦瑟（Meriwehter）；被誉为能〃点石成金〃的华尔街债务套利之父，其次有大量明星人物加盟：1997年诺贝尔经济学奖得主默顿（RobertMerton）和舒尔茨（MyronSchols）；他们因期权定价公式荣获桂冠；美国前财政部副部长及联储副主席莫里斯（D*idMullis）；前所罗门兄弟债券交易部主管罗森菲尔德（Rosenfeld）。长期资本管理公司的精英团队内荟萃职业巨星、公关明星、学术巨人，被市场称之“梦幻组合”。＇——长期资本管理公司，以从投资者手里筹集的22亿美元为抵押以150倍左右的高杠杆投资债券市场，买入了3250亿美元的债券；不幸发生了类似黑天鹅的小概率事件。俄罗斯金融风暴引发了全球金融动荡，长期资本管理公司沽空的德国债券价格上涨，它所做多的意大利债券等证券价格下跌，两头亏损使其在150天之内资产净值下跌了90％。因为长期资本管理公司向金融系统借了太多资金，市场发现其资不抵债之后开始恐慌，金融系统摇摇欲坠。为了稳定金融系统，美联储不得不出面安排多家银行组织贷款清理后事。长期资本管理公司的案例已经向监管者敲响了警钟——不能放任对冲基金的监管。可惜的是以格林斯潘为代表的金融监管者们过度迷信金融创新的推动力和自由市场对扭曲的自我调节能力，长期资本管理公司的案例没有引起对审慎监管的重视，金融系统错失了一个调整的大好机会。

　　　　高管和监管者远离市场，对金融创新的跟踪不及时。在AIG的案例中，我们发现直面市场的华尔街高管们不能正确跟踪金融创新，有效控制金融风险；远离市场的金融监管者们就不懂金融创新的最新进展。怪不得美联储主席在国会听证时，有美国议员非常不客气地问他是不是真的懂什么是CDO。相对于市场而言，监管是事后的，永远是落后的，但是监管者如果能够有意识地紧跟市场的创新步伐，提高监管效率，那么发生如此重大危机的概率也会大大下降。可惜的是美国的各级监管者像懒猫一样，整天晒太阳，迷迷糊糊，看不到眼前“硕鼠”当道。

金融幻象　第三部分　监管的无奈：四重风险关口完全失控（5）

　　　　再次，市场监管的有效性非常有限。

　　　　从理论上讲，在自由金融市场条件下，金融机构会不断提高自身资本实力，加强业务风险控制，以提高自身竞争能力和盈利能力。但是，事实说明，理论永远是理想化的。

　　　　金融竞争的白热化，往往使得金融从业人员为了获得短期利润不惜牺牲企业长期利益或者隐性利益，为了获得会计利润不惜牺牲会计无法衡量或者不计算在内的利润。例如大型金融机构往往喜欢滥用表外业务逃避资本约束和风险限制而提高利润率，借着金融创新的名义广泛进行场外交易躲避金融监管，利用复杂衍生产品交易在金融产品估值上混水摸鱼，利用各类离岸特殊目的实体躲避税收和监管。

　　　　事实已经证明，规模经济的有效性取决于边际效用的变化，对大多数行业而言，企业规模经济的边际效用一般都是先上升后下降，等到边际效用为零的时候，企业规模效应达到了最高点。一旦越过边际效用为零这个界限，企业规模经济开始呈现负效用，即随着规模的上升，成本的上升速度更快，出现规模不经济。所以，任何一个组织机构的发展要必须综合考虑成本和风险，规模多大是合适的最终要有经营效益来决定。任何一项细分的金融业务（商业银行业务、保险业务、资产管理业务、投资银行业务等等）本身都要求专业化运作，所以金融企业的规模扩充更需要小心谨慎。如果盲目扩张机构扩充市场领域，甚至通过放松风险控制和放大杠杆率迅速做大规模，会急剧增加了风险管理的实际难度，削弱企业管理层对各条业务线的控制能力；而一旦大规模金融机构出现失控，就会对金融系统造成灾难性后果。

　　　　可是，最近几十年来，金融机构之间不断兼并收购，创造了许多金融“大笨象”。这些“大笨象”之间通过金融市场紧密相连，使得他们成为环环相扣的链条，任何一家机构的危机都将迅速引发连锁反应。这种“大笨象”式的金融经营模式事实上把金融系统的单一机构风险与金融系统的系统风险合二为一；结果是，金融系统的系统风险直线上升，而“大笨象”们的单一机构风险反而下降了，因为他们都太大而不能倒闭（toobigtofail），这就很容易引发“大笨象”管理层的道德风险。

　　　　所有的金融“大笨象”们股权结构极其分散，股东人数少则几千人，多者几万人，瑞士银行（UBS）召开股东大会就不得不租用一个标准足球场之大的会议室以容纳人数众多的股东们。股权结构如此分散，要让股东们团结一心监管董事会和高级管理层基本不可能，所以在“大笨象”们的公司代理人制度下，管理层事实上获得了金融企业的实际控制权。在短期利益的激励下，管理层非常容易牺牲股东的利益追求个人利益，管理层的道德风险巨大。最终，金融道德风险、单一机构的信用风险和金融系统的系统风险被成功打通，成了拴在一条绳上的蚂蚱，事实上加大了金融系统的整体风险。

　　　　为什么美联储主席伯南克对AIG恨得牙根直痒痒，但是最后还是得强忍怒气拯救AIG呢？我们只要看看AIG获得救助资金转手给谁了就明白其中的道道了。美国《华尔街日报》曾经公布了一份美国政府救助美国国际集团（AIG）的实际受益者名单，主要欧美金融机构几乎都赫然在列：高盛、美林、德意志银行等从中AIG获得了超过500亿美元的资金，还有法国兴业银行、美林证券、美国银行、美联银行、摩根士丹利，英国苏格兰皇家银行、汇丰银行、巴克莱银行、莱斯银行等等；美国政府救助AIG的1850亿美元中的相当一部分，转转进入了各家机构