金融幻象-第21部分

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　　　　古典经济学认为萨伊定律只有一个前提假设，即货币价值恒定。因为只有货币价值稳定才能实现供给和需求双方的对等；如果货币币值本身发生了变动，那么自然会引起供求总量的不对等，最终导致经济体失去均衡而发生危机。

　　　　事实上，除了货币价值恒定这一假设之外，萨伊定律还建立在另外两个假设之上，分别称之为第二假设和第三假设；第二假设是没有信用体系，第三假设是生产行为的增值部分分配合理，能够实现经济体的长期稳定运行。

　　　　有一个很有意思但又是被长期忽视的现象：在资本主义经济发展之前的封建经济体甚至更远的经济体（以下统称为“古代经济体”），无论是欧洲经济体还是东方经济体，很少出现由于产能过剩而发生的经济危机或者社会危机。古代经济体一般都是贫富差距过大导致社会不稳定，例如在中国贫富差距大的主要表现是土地过度集中，出现大量失地流民，最终出现社会危机导致暴力运动。奇怪的是，古代经济体中几乎没有发生过产能过剩的危机。

　　　　古代经济体没有发生产能过剩问题的主要原因就是古代经济中大量使用实物货币，而非纸币，没有出现成规模的信用体系（例如银行体系），所以经济体就不会出现信用膨胀导致的需求泛滥。古代经济体尽管没有违反萨伊定律的前面两个假设，但是它往往违背了第三个假设，就是经济增值部分的分配严重向权力、资本和土地集中，而普通劳动者（佃户、租户、农场工人、自耕农、奴隶等等）所得比例严重过低，很多时候甚至低于维持基本生活需要。长期的分配不公导致资产积累的严重极端化，最终出现了社会动荡。农民起义式的暴力运动可以彻底打破了运动之前的资产所有权结构，通过暴力强行重新分配社会财富和资产，为下一轮回的经济发展奠定基础。因为古代政治经济体无法解决分配不公的问题，所以暴力运动成为了经济重新起飞的重要推动力。

金融幻象　第二部分　无孔不入信用泛滥（2）

　　　　进入资本主义经济之后，经济增加值中分配不公的问题根本没有解决。资本主义经济中的分配不公问题*研究得最透彻，其主要思想体现在《资本论》中，核心观点就是资本家通过占有剩余劳动价值获得了分配优势，工人仅仅获得维持个人生活的基本劳动报酬。因为资本家占有过多的经济增加值，导致资本家容易把多占有的经济增加值投入到扩大再生产，容易导致经济体产能过剩和整体需求不足。

　　　　随着纸币的出现和金融体系的形成，近现代经济体不仅违反了分配不公这第三个假设，还违背了萨伊定律的另外两个假设。

　　　　近代金本位制度外衣下的事实纸币制度违反了萨伊定律的第一条假设。虽然英国在1816年通过《金本位制度法案》，国际金本位体系在19世纪70年代的最终形成，但是在金本位制度下，仍然出现了事实上的货币纸币化现象，掌握货币发行权的政府并没有完全遵照与黄金的固定比例关系发行货币，往往因为内政外交的原因出现货币超发（超过黄金储量发行）。另外，布雷顿森林体系下的美元金本位制度并不是真正意义上的金本位，而是一种弱金本位制度。美国可以利用世界对美国黄金储量和美国经济实力的信心超发美元，其实质仍然是纸币体系。1971年，随着美国政府宣布美元放弃与黄金挂钩，布雷顿森林体系瓦解，全世界彻底进入纸币制度体系。

　　　　所以，从近代以来，经济实际运行中一直在实行纸币制度，而纸币制度天生带有币值不稳定的特点。由于纸币发行成本很低，所以纸币制度下币值不稳定往往体现为通货膨胀，很少出现通货紧缩。

　　　　美国从1920年3月开始公布物价指数（CPI），到2009年4月底，近90年中，真正称得上通货紧缩的时间只有三个阶段，1921年…1922年，1926年…1933年和1938年…1939年。至此之后，即便出现物价下降，也是非常短暂和非常小幅的。自上个世纪50年代开始，美国一直处于通胀时代。如下图。

　　　　数据来源：彭博资讯。

　　　　在纸币制度下，中央银行克服通货紧缩易如反掌，只要开动印刷机就可以了；所以在资本主义经济体中通货膨胀更为常见。在通货膨胀初期，价格上涨往往被投资者视为需求上升，所以很容易导致投资过度和产能过剩。产能过剩出现之后，正常情况下会出现产品价格下跌，但是价格持续下跌会引起通货紧缩。

　　　　在持续通缩下，价格处于负增长阶段，这就意味着经济体内实际利率（实际利率=名义利率…通胀水平）的上升，并超过了名义利率，增加了当期消费和投资的成本。消费者发现消费品价格持续下跌，作为一个理性的消费者会持币等待货币购买力的上升。这种等待会让消费不断下降；企业家们发现原材料和产成品价格持续下跌，理性的企业家会倾向于消耗既有库存并推迟进料，企业投资生产行为不断下降。显然，通缩会导致消费和投资双降的风险，最终导致经济发展陷入停滞，企业负债水平不断上升。但是纸币制度使得克服通缩变得非常容易，这就很好地解释了为什么二战之后美国基本上就没有出现过持续通缩，而几乎一直是通胀。所以纸币制度的盛行违反了萨伊定律中的第一条假定。

　　　　一战以后，资本主义经济体中的金融系统不断发展完善，信用体系不断扩张，货币创造速度不断提高，导致需求过快膨胀，最终引发了供给过度。这违反了萨伊定律的第二条假设。

金融幻象　第二部分　无孔不入信用泛滥（3）

　　　　在商业银行提供信贷服务之前，古代的钱庄也提供类似信贷的服务，但是不成体系，信贷规模也很小，对经济的影响比较有限。1609年，荷兰阿姆斯特丹银行成立，主要功能就是吸收存款、发放贷款和稳定荷兰的经济；银行正式登上历史舞台。自此，银行体系，到后来包括证券（投资银行）保险公司等金融机构在内的金融系统对经济的影响力不断上升。

　　　　金融体系最开始的信贷主要提供给企业家用于扩大投资，这样企业就可以运用金融杠杆扩大产能，提高产能的速度加快。但是在自由市场经济思想主导下的资本主义不断受到周期性经济危机的困扰，出现以产能过剩和需求不足为基本特点的危机。

　　　　在分配不公的前提下，为了刺激消费者需求，唯一的办法就是寅吃卯粮提前透支消费未来的支付能力提高当期消费需求，这就是消费信贷粉墨登场的时候。尽管之前有典当行、赊账交易、高利贷等消费信贷方式，但是西方国家真正意义上的消费信贷兴起于19世纪末期，一战之后迅速发展。

　　　　在消费者使用消费信贷寅吃卯粮之际，企业之间也发明了类似的办法，例如赊销、信用销售、融资租赁等模式的销售方法，让销售企业承担了类似金融机构的信用，可以称之为企业消费信贷。发展到后来，不少大型企业表面上是制造业企业，但是其盈利的主要来源已经不是主营业务而是金融业务。

　　　　大萧条之后，凯恩斯认为经济危机的根源是有效需求不足，国家财政应该实行赤字消费，自此国家财政进入了真正意义上的消费信贷期。很快，国家财政赤字从中央政府扩散到了地方政府，举债消费已经成为所有政府的普遍行为。二战以后，国家财政赤字的规模随着经济规模提高而不断扩大，美国战后“婴儿潮”成长之后的消费信贷需求高涨和世界各国消费者消费信贷规模的膨胀，个人消费信贷、企业消费信贷和国家财政信贷的发展使得经济体中需求被提前释放，危机被暂时掩盖，全球经济进入了看似健康的“有效需求”拉动期间。

　　　　从经济发展表面来分析，经济体中需求旺盛。需求高涨导致投资行为过多，进而导致产能过剩。因为中央银行一般只会在需求膨胀体现到通货膨胀之后才会控制金融系统的信用创造功能，而需求膨胀到以物价上涨为特点的通胀往往有明显的时滞，但需求膨胀反应到产能膨胀是一个非常迅速的过程，这样就非常容易出现以产能过剩为代表的经济危机。如果说在金融系统信用创造功能比较弱小之时的产能过剩还是相对于当期消费能力的产能过剩，那么最近出现的产能过剩是相对于利用现有消费信贷体系透支未来一定期限消费需求基础上的产能过剩，是一种绝对的过剩。所以美国企业、个人和国家信用规模的不断膨胀严重违反了萨伊定律的第二条假设。

　　　　我们可以从美国的消费者、企业、和政府三个维度来分析本次危机之前美国信用膨胀的真实情况。

　　　　一是消费者信用消费的范围不断扩大，信用消费总额不断上升。

　　　　大萧条之后，美国政府吸取教训，设立了比较完善的社会保障系统，包括失业、养老、医疗等等。虽然美国现行的社会保障系统的整体保障水平低于欧洲，特别是北欧，但是基本上解决了消费者的后顾之忧。所以美国的消费者没有太多的防御性储蓄，普遍喜欢超前消费，有一块钱享受两块钱的生活。

金融幻象　第二部分　无孔不入信用泛滥（4）

　　　　美国小孩独立比较早，很小的时候就学会帮助父母干家务获得零花钱，假期打零工挣收入去旅游。一旦成年之后，上大学可以申请学生贷款（部分学生贷款甚至是联邦政府担保的），毕业开始工作之后，可以申请汽车按揭贷款买车子，住房按揭贷款买房子，甚至连电视机、冰箱、旅游等等都是用消费信贷（例如信用卡），美国人去美容院、健身房都可以分期付款。所以美国消费者从小到大完全习惯于信用消费。

　　　　根据本书第四章第一节中提到的消费者的财务杠杆来分析，我们可以发现美国消费者的财务杠杆很高，所以经济处于上升周期时，美国消费者的日子过得非常舒服。但是，一旦经济下滑失业上升，信用消费的利率等标准提高，消费者的财务杠杆不得不下降，消费能力便直线下降。这就很好地解释了为什么金融危机一来，美国第二大电器销售商“电器城”立刻破产，因为信用销售下降的速度太猛烈，超过了企业可以承受的范围。同样道理，美国的三大汽车公司，本来还可以在汽车金融公司的支持下苟延残喘，但是一旦融资条件恶化，这些公司纷纷告急。

　　　　美国有线电视新闻网专栏作家ClarkHoward发表文章，感叹美国人的信用消费。上世纪70年代，美国人每挣1美元就会存下14美分；到了21世纪，在住房、家具、电视机和汽车等所有方面，美国人入不敷出；2005年，美国人甚至到了开销比收入还多3美分的程度：1美元进账，就会有美元支出，多花的钱都是借来的。

　　　　上世纪80年代，美国家庭债务只有收入的60％，到了2007年，上升到119％。美国人？信用消费的规模主要表现在房地产按揭贷款规模、信用贷款规模、汽车贷款规模和学生贷款（类似中国的助学贷款）规模。

　　　　根据美国联邦储备委员会网站＇＇提供的数据，截至2008年底，美国按揭贷款（包括住房、农场和其他等）规模万亿美元，美国消费者信用贷款（包括信用卡借款、汽车贷款）规模在万亿美元左右。根据美国*提供的数据，美国每年的学生贷款规模约为850亿美元，总规模预计在5000亿美元左右。所以美国消费者的负债总规模在万亿美元左右，超过了2008年美国万亿美元的GDP规模。

　　　　第二，美国企业的借贷规模惊人。根据证券行业与金融市场协会（SecurityIndustryandFinancialMarketsAssociation，SIFMA）提供的数据，截至2008年底，美国企业债券市场的规模高达万亿美元；根据美联储网站的数据，美国企业向银行工商业贷款规模在万亿美元以上；所以美国企业的合计借贷金额高达万亿美元。

　　　　美国许多大型企业除了直接发债和银行贷款之外，通过设立金融公司等形式直接参与信用扩张，而且不少企业的盈利主要不是来自自身的主营业务，而是金融业。例如，著名的通用电气公司2006年…2008年三年中，来自金融子公司的利润占比分别为、、；事实上全球500强企业中，有80％以上，都进行了产融结合的信用扩张行为？

　　　　第三，无论从总量还是比例，美国政府的借贷规模一直在上升。历史上，美国政府只在战争时期或经济发生重大危机时才会有巨额预算赤字，二战结束到20世纪80年代，国家债务占国民生产总值的百分比持续下降。里根总统上台之后，大搞双赤字，美国政府负债直线上升。到克林顿执政时期美