证券投资分析-第32部分

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中，这不是一种理智的策略。购买某种股票后长期持有是可以的，但不能忽略它。组合管理者应经常分析证券的资料以确定该种证券是否符合他的目标。如果不符合，就应当及时采取一些行动。
（二）研究方法
1。传统的证券组合管理
传统的证券组合管理靠非数量化的方法即基础分析和技术分析来选择证券，构建和调整证券组合。尽管已经出现了科学的组合管理理论和管理技术，大多数组合管理者仍习惯于采用这种传统的方法。
2。现代证券组合理论
现代证券组合理论是一种数量化的组合管理方法。该理论由美国著名经济学家Harry　Markowitz　于1952　年创立。经过几十年的发展，该理论已经成为在投资学领域占主导地位的理论。90　年代起，现代资产组合理论已经把基础分析和技术分析挤出了投资学的教科书，并且投资管理的技术随之发生了改变。目前，大约3O％的组合管理者在利用Markowitz　模型、单一指数模型、资本资产定价模型和套做定价模型来进行资产的选择和组合。
第二节　传统的证券组合管理
一、传统证券组合管理的基本步骤
（一）确定投资政策
传统的证券组合管理一般按投资是收入型、增长型还是混合型来对投资政策进行分类。这种分类方法强调投资者获得收益的形式是基本收益还是资本收益。
收入型组合将重点放在基本收益的最大化上，不太注重资本收益和增长。增长型组合强调投资的资本升值。构建增长型组合的目的在于通过推迟获得基本收入而增加组合的价值，组合价值的增加应使组合未来收入的增长获得足够的改善。混合型证券组合的目标是既获得基本收入，又获得资本收益，并保持二者的均衡。
（二）实施证券分析
传统的证券组合管理依靠证券分析选择证券、确定买卖时机、构建和调整资产组合，并对证券组合资产的经济效果进行评价。证券分析方法有基本分析和技术分析两种。
基本分析方法以价值决定价格为理论基础，以证券价值为研究对象。基本分析家坚信证券的价格以价值为中心上下波动。价格高于价值的证券处于价值被高估状态，卖出这种证券就可以获得价格高出价值的那部分额外收益；价格低于价值的证券处在价值被低估状态，买入这种证券可以获得廉价购买的好处。基本分析家有两类：价值管理者和增长管理者。价值管理者盯住证券的当前价值，选择低市盈率、高股息（利息）的证券投资；增长管理者着眼于证券的未来价值，盯住收益增长率高的证券，选择高市盈率、低股息的证券。基本分析是一种逻辑推理方法，建立在对大量影响证券价值的相关因素分析的基础之上。这些相关因素上至宏观经济形势、市场、行业动态，下至企业生产、财务管理、人事变动，旁至政治、军事，内容十分庞杂。
技术分析方法是以供求决定价格为其理论依据，以证券价格为研究对象。技术分析家认为供求由各种理性的和非理性的因素决定，任何因素只要引起供求的变化，就迟早会在市场价格的走势图上被发现。而且，技术分析家坚信市场价格波动的历史是会再现的，过去的价格走势可以用来预测未来。因此，典型的技术分析是把历史数据绘制成图表，研究这些图表以找出有规律的东西。
（三）构思证券组合资产
这一步骤就是在根据投资政策和一定的分析方法选择了证券之后，确定如何将资金进行分配以使证券投资组合具有理想的风险和收益特征。不同类型的证券组合的风险和收益的特征是不同的。但是，有一些基本原则是构思任何类型的证券组合都应该考虑的。
1。本金的安全性原则
投资组合管理首先要考虑的是本金的安全无损，这是未来获得基本收益和资本增值的基础。本金的安全不仅指保持本金原值，而且包括保持本金的购买力。由于通货膨胀的存在，购买力风险是一种非常现实的风险。买普通股比买固定收益证券如债券、优先股更有利于抵御这种风险。
2。基本收益的稳定性原则
在构思投资组合时，组合管理者都把获得稳定的基本收益当作一种基本的考虑。以股息或利息形式获得的当前收益，使他可以很现实地享受组合的成果，这可能要比收入的期望值对他更有意义，因为，稳定的收入可以使他更准确、更合理地做投资计划，确定是再投资，还是消费。
3。资本增长原则
一般而言，资本的增长是组合管理的一个理想目标，但这并不意味着一定要投资于增长型股票。组合既可以通过购买增长型股票而壮大，也可以通过收益再投资而壮大。大的资产组合比小的更稳定、更安全，收入也更多。资本增长对改善组合头寸状况、维持购买力和增强管理的灵活性都是有益的。
4。良好市场性原则
良好市场性原则是指证券组合中的任何一种证券应该易于迅速买卖，这取决于具体证券的市场价格和市场规模。某种股票的市场规模取决于公司的规模、股东的数量、公众的兴趣。高价股的市场性一般不如低价股的市场性好，每股400　美元的股票肯定不如每股40　美元的股票容易买卖。小公司股票的市场性不如大公司好。大公司可流通股票多，可保证市场交易的连续性。而且，大公司的稳定及高质量形象也对增强其股票的市场性有利。
5。流动性原则
资产的流动性强，有利于组合管理者及时抓住有利的投资机会。谨慎的组合管理者往往会专门保留一部分现金资产或持有部分流动性强的证券。
6。多元化原则
组合理论为组合管理者的多元化投资提供了有实际应用价值的建议：第一，应根据证券的预期收益及其与市场和其他证券收益的相关关系来构建组合；第二，不仅要考虑收益，还要考虑收益的波动；第三，要有效降低证券组合的标准差，证券组合中至少应包含10　种证券。
7。有利的税收地位
很多金融决策都要受所得税的影响，承担高税赋就难以实现理想的收益目标。在需要避税时，可考虑投资于免税的政府债券或较少分红的股票上。
（四）修订证券组合资产结构
虽然证券组合的目标是相对稳定的，但是个别证券的价格及收益风险特征是可变的。根据上述原则构建的证券组合在一定时期内应该是符合组合的投资目标的。但是随着时间的推移、市场条件的变化，证券组合中的一些证券的市场情况与市场前景可能发生变化，如某一企业可能出现购并事件，导致生产和经营策略发生变化等。当某种证券收益和风险特征的变化足以影响到组合整体发生不利的变动时，就应当对证券组合的资产结构进行修订，剔除或增加有抵消作用的证券。
（五）对证券组合资产的经营效果进行评价
对证券组合资产的经营效果进行评价是证券组合管理的最后一环，也是十分关键的一环。它既涉及对过去一个时期组合管理业绩的评价，也关系到下一个时期组合管理的方向。评价经营效果并不是仅仅比较一下收益率就行了，还要看证券组合所承担的风险。风险度不同，收益率也不同。在同一风险水平上的收益率数值才具有可比性。资产组合风险水平的高低应取决于投资者的风险承受能力。超过投资者的风险承受能力进行投资，即使获得高收益也是不可取的。对于获得的收益也应区分哪些是组合管理者主观努力的结果，哪些是市场客观因素造成的。如在强劲的牛市中，市场平均收益率为50％，那么，即使某资产组合盈利率为35％，组合管理者的经营能力仍然要被认为是不合格的；而在大熊市中，如果市场指数下跌了50％，而某资产组合资产净值下降35％，也可以说是表现相当不错的。
二、传统证券组合管理的内容
（一）收入型证券的组合
收入型证券的收益几乎都来自基本收益：债券是利息收益，优先股是股息收益。收入型组合要实现的目标是风险最小、收入稳定、价格稳定。适合入选收入型组合的证券有高收益的债券、优先股和高派息低风险的普通股。
这些证券一般都有稳定、定期的收益，能满足投资者日常开支的需要。收入型证券组合的主要功能是为投资者实现基本收益的最大化。从组合获得的收入可能代表投资者的部分或全部收入。收入型组合的投资者不仅限于中等收入或低收入阶层，作为一种投资目标，高收入阶层也可能有此需要。
在收入型组合的管理中可能会出现两种极端的情况。一种情况是投资组合不够大，即使购买了投资性很强的普通股也仍不能满足对收入的需求。这时，解决问题的出路就只好在组合之外找了，即必须从家庭、朋友甚至国家那里寻求帮助；否则，只好放弃组合。另一种情况是有钱人有一大笔资金要投资于收入组合以获得稳定的收入，这时组合管理的任务就不仅是使基本收入最大化，还要考虑如何为投资者避税。
大多数收入型组合的投资者介于这两者之间，既无巨量的财富，又不完全依靠投资收入生存。
（二）增长型证券的组合
增长型证券组合的管理要想获得成功就一定要严格遵守组合管理的基本步骤和基本原则。所谓增长是指收益要远远高于市场平均收益水平。因此，选股极为重要。在分析中必须要用到预期收益率、标准差、β值分析等工具。
此外，多元化的原则也不应忽视。证券太少风险太大，证券太多又影响效益。
增长型组合在选股时，往往选择有效益的股票，即那些相对于市场而言属于低风险高收益，或收益与风险成正比的股票。增长型组合的目标是组合资产未来价值的增加。因此，组合管理者总是着眼于未来，追求长期的资本升值，而对基本收益不太重视。很多增长型组合的投资者都属于高税率阶层，希望避免为当前获得的基本收益纳税。
符合增长型证券组合标准的股票一般具有以下特征：
1。收入和股息稳步增长；
2。收入增长率非常稳定；
3。低派息；
4。高预期收益；
5。总收益高，风险低。
此外，还须对企业做深入细致的分析，如产品需求、竞争对手的情况、经营特点、公司管理状况等。
（三）收入…增长型证券组合
如何构建收入…增长型证券组合取决于投资者的风险承受能力和对收益的预期。其中不仅有收益和风险的均衡，还有固定收益证券与不定收益证券的均衡问题。在组合中，债券和股票各占多大比例还取决于股票市场前景及政治、经济、文化气氛。为增加基本收益，债券投资是必要的。
第三节　现代证券组合理论
现代投资学最根本的特征是在其所阐述的理论和方法中对投资风险的关注。它们讨论的一系列问题的立足点是投资者的投资决策基于对两个目标——“预期收益最大化”和“不确定性（风险）最小化”的权衡。现代证券组合理论为这种权衡提供了一种行之有效的途径。
一、现代证券组合理论的产生和发展
（一）现代证券组合理论的产生
1952　年哈理？马柯威茨发表了一篇题为“证券组合选择”的论文。这篇著名的论文标志着现代证券组合理论的开端。马柯威茨考虑的问题是单期投资问题：投资者在某个时间（称为期初）用一笔自有资金购买一组证券并持有一段时期（称为持有期），在持有期结束时（称为期末），投资者出售他在期初购买的证券并将收入用于消费或再投资。马柯威茨在考虑这一问题时第一次对证券投资中的风险因素进行了正规的阐述。他注意到一个典型的投资者不仅希望“收益高”，而且希望“收益尽可能确定”。这意味着投资者在寻求“预期收益最大化”的同时追求“收益的最小的不确定性”，在期初进行决策时必然力求使这两个相互制约的目标达到某种平衡。马柯威茨分别用期望收益率和收益率的方差来衡量投资的预期收益水平和不确定性（风险），建立所谓的均值方差模型来阐述如何全盘考虑上述两个目标，从而进行决策。这种考虑导出了一个有趣的结果，即投资者应该通过同时购买多种证券而不是一种证券进行分散化投资。
（二）现代证券组合理论的发展
在投资者只关注“期望收益率”和“方差”的假设前提下，马柯威茨提供的方法是完全精确的。然而这种方法所面临的最大问题是其计算量太大，特别是对大规模的市场，存在上千种证券的情况下，哪怕是借助高速计算机也难以实现，更无法满足实际市场在时间上有近乎苛刻的要求。这严重地阻碍了马柯威茨方法在实际中的应用。1963　年，马柯威茨的学生威廉？夏普提出一种简化形式的计算方法。这一方法通过建立一种所谓的“单因素模型”来实现。该模型后来被直接推广为“多因素模型”，以图