投资学(第4版)-第10部分

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代表性企业的集合，可反映出市场的总体状况。
起初，工业平均指数只包括1　2家公司。现在，只剩一个通用电气公司仍
以原名保留其中，其他许多已经消失，有一些仍尚存。但在一个世纪以前，他
们都是时代的巨人。1　9　2　8年1　0月1日，即大危机的前一年，道·琼斯指数包括
的范围扩展为3　0种股票。
价值上涨
随着时间的变化，道·琼斯工业平均指数的构成与作用机制也在变化。
1　8　9　6年时，查尔斯·道（Charles　Dow　）用来计算工业平均指数所需要的全
部工具不过是一支铅笔和一张纸：他先将1　2种股票的价格加总，然后被1　2所
除。
今天，计算道·琼斯工业平均指数的第一步仍是将股价加总，但由于除
数总是在不断的调整之中，所以余下的步骤就不再那么简单了。调整除数的原
什么是道·玉琼斯工业平均指数？专栏2　…　1

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第2章金融市场与金融工具易的41　
因何在？是为了保持历史的连续性。在过去的1　0　0年中，产生了许多股票拆细
与抽资以及股票替代情况。如果不加以调整，就会扭曲道·琼斯工业平均指数
的价值。
为理解调整方案的运作，先考虑拆股的情况。假设三支股票分别以1　5、
2　0和2　5美元的价格成交，但是面值为2　0美元的公司股票1拆2。这样一来，每
股价格将下跌为原股价水平的一半。这里不涉及投资价值的改变，原价2　0美
元的股票现在只能卖1　0美元，份额却是原来的两倍。这意味着现在三只股票
的平均价值下降为1　6　。　6　6美元。道·琼斯工业平均指数的除数因子这时就要调
整了，调整后的指数既要保持2　0美元股价的平均数，又要反映投资的连续价
值。
微小变化
随时间变化，除数因子被调整过多次，多数情况下是向下调整（现为
0　。　3　11　4　3　9　3　2）。这解释了为什么平均指数譬如为8　5　0　0，但实际上却没有任何一
支接近这一价格的股票的原因。
从查尔斯·道的时代起，已有数种股票的市场指数对道·琼斯工业平均
指数发起过挑战。1　9　2　8年，标准普尔公司推出了标准普尔9　0指数，到5　0年代
发展成标准普尔5　0　0指数，它成为今日专业资金管理人员广泛使用的基准尺度。
现在，各种指数种类繁多。例如，加利福尼亚圣·莫尼卡的Wi　l　s　h　i　r　e　协会使用
计算机编制的近7　000　种股票的指数。
然而，道·琼斯指数仍保持着特有的魅力。其他指数将市场价值加权，
这意味着指数难以经调整反映股票构成的市场资本化的情况。对此，道·琼斯
的处理方式是更侧重于高价格的股票而非低价格的股票。
例如联合技术公司（United　Technologies　Corp。）的股票，在标准普尔
5　0　0中，仅占0　。　2　6　％，但在道·琼斯工业平均指数中所占比重大到5　。　5　％，因为
它是几种最高股价的道·琼斯指数的成分股票之一。
尽管权重不同，但总的来说，道·琼斯工业平均指数与其他各种主要的
市场价格指数息息相关。这是因为，股票的均值能够非常恰当地反映它们所代
表的产业。
戴恩·博斯沃思（Dain　Bosworth　）的迪基（D　i　c　k　e　y）先生说：“道·琼
斯工业平均指数中有3　0种股票，而标准普尔指数中有5　0　0种股票，正是权重使
它们紧密相连起来。”由于标准普尔5　0　0是按市场资本化程度计算权重的，“因
此变化的大部分都是由其中最大的公司决定的”，迪基先生是这样解释的。而
且，那些驱动标准普尔指数的永不变化的大公司在道·琼斯工业平均指数中也
可以看到。
最后，当某些指数可能受到专业人士更深切的关注后，道·琼斯工业平
均指数仍保持着它作为最大众化的测度尺度的身份。它最经得住时间的检验。
作为历史最悠久的美国股市晴雨表，它帮助我们了解过去自己来自何处，现在
又身处何方。
资料来源：The　Wall　Street　Journal；　May　28；　1996。　
2。4。2　道·琼斯工业平均指数
自从1　8　9　6年以来，道·琼斯就开始计算3　0种大型公司的蓝筹股。其漫长的历史大
概可以解释道·琼斯工业平均指数（　D　J　I　A　）在公众中的威望（1　9　2　8年以前，道·琼斯工
业平均指数仅包括2　0种股票）。

第一部分导论
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最初的计算方法是将所有在指数内的股票价格做简单平均。如果共有3　0种股票，
就把3　0种股票价值加总，然后除以3　0。这样，如果道·琼斯平均指数的百分率发生变
化，它其实是3　0种股票价格平均值的变化。
这种测度方法意味着指数的变化反映的是投资于3　0种股票的一种资产组合的回
报。这样一个组合的价值是3　0种价格的加总（持有指数中所有的样本公司股票）。由
于3　0种股票价格平均数百分率的变化与3　0种股票总价格的百分率的变化相同，每天指
数的变化就与资产组合的百分率变化相同。
为解释清楚，设表2　…　3为道·琼斯工业平均指数中的两种股票。股票A　B　C的初始价
格为2　5美元1股，股票X　Y　Z为1　0　0美元1股。因此，最初的指数值为（2　5　＋　1　0　0）/　2　=　6　2　。　5。
而最终A　B　C　的价格为每股3　0　美元，X　Y　Z　的价格为每股9　0　美元，所以平均值降到
（　3　0　＋　9　0　）　/　2　=　6　0　，下降了2　。　5　个点。2　。　5　个点的下降在指数中就是指数降低4　％　：　
2　。　5　/　6　2　。　5　=　0　。　0　4。类似地，如每种股票持有1股的资产组合最初的价值会是2　5　＋　1　0　0　=　1　2　5　
美元，而最终的价值是3　0　＋　9　0　=　1　2　0美元，同样是下降4％。
表2…3　股票价格指数的数据构成
股票初始价格最终价格股份现有股票的初始价值现有股票的最终价值
/美元/美元/百万/百万美元/百万美元
A　B　C　2　5　3　0　2　0　5　0　0　6　0　0　
X　Y　Z　1　0　0　9　0　1　1　0　0　90　
合计6　0　0　6　9　0　
由于道·琼斯指数测度的是所持每种股票1股的资产组合的回报，所以它也被称
为价格加权平均指数（price…weighted　average）。投资于各公司的货币额在资产组合中
代表着该公司股份价格的比例。
在决定指数业绩时，价格加权平均指数给予较高价格的股份较多的权重。如上例，
虽A　B　C上升了2　0％而X　Y　Z仅下降了1　0％，但指数值是下降的。这是因为A　B　C中2　0％的上
升代表的是一个较小的价格所得（每股5美元），而X　Y　Z中1　0％的下降代表的是一个较
大的价格所失（每股1　0美元）。“道指资产组合”的情况是：投资1单位在A　B　C　上，就
有4倍的资金投资在X　Y　Z上，因为X　Y　Z的价格是A　B　C价格的4倍。因此，X　Y　Z在平均指数
中处于支配地位。
如果说道·琼斯工业平均指数是3　0种股票的平均价格，为什么现在的（1　9　9　8年初）
道·琼斯工业平均指数在8　5　0　0点左右？你可能会对此感到惊奇。现在，道·琼斯工业
平均指数已不再与3　0种股票的平均价格相等，因为，只要发生拆股或对一种股票支付
大于1　0％的红利，以及3　0家公司中的某一家被任一家公司所替代，都要重新计算平均
数。当这些事件发生时，用于确定平均价格的分子会被重新调整，这样可以使指数免
受这些事件的影响。
例如，我们以1拆2的比例来拆细X　Y　Z股票，则它的股价会下降到每股5　0美元。但
是，我们不希望道·琼斯工业平均指数下降，因为如果那样的话，就会错误地表示出
市场价格的一般水平下降了。所以发生拆细后，必须调整除数，使之减少到能让平均
指数不受拆细影响的程度。表2　…　4说明了这个问题。表2　…　3中X　Y　Z最初的股价是1　0　0美
元，如果一开始就发生拆细，则在表2　…　4中，股价下降到5　0美元。注意，现有股份增
加一倍，可总股份的市场价值并无变化。除数d，当最初计算两种股票的平均值时是
2　。　0，现在必须重新确定它的值，以保证“平均指数值”不变。因为拆细后股票总价
值是7　5，而拆细前的平均价格是6　2　。　5，我们以等式7　5　/d=　6　2　。　5来解出新的d值。因此，
d　由原来的2　。　0　变为7　5　/　6　2　。　5　=　1　。　2　，这样，最初的平均指数值未受拆细的影响：
7　5　/　1　。　2　0　=　6　2　。　5。
在期末，A　B　C股票的售价为3　0美元，X　Y　Z股票的售价为4　5美元，表示相同的1　0％　

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第2章金融市场与金融工具易的43　
的负回报率。而新价格权重的平均值为（3　0　＋　4　5）/　1　。　2　=　6　2　。　5。指数未变，所以回报率
是0，而不是…　4％，如不发生拆细，计算结果就是4％。
我们的结果是拆细后的股票指数的回报率大于拆细前的情况。X　Y　Z股票的相应权
重，是业绩较差股票的权重，经拆细后由于股价降低而导致权重下降，因此平均指
数的业绩更高了。这个例子说明了，价格权重平均指数中隐含的权重因素很有些随
意性，它是由平均数中的股票价格，而不是现有市场价值（每股价格乘以股份数量）
来决定的。
表2…4　股票拆细后的股票价格指数的数据构成
初始价格最终价格股份现有股票的初始价值现有股票的最终价值
股票
/美元/美元/百万/百万美元/百万美元
A　B　C　2　5　3　0　2　0　5　0　0　6　0　0　
X　Y　Z　5　0　4　5　2　1　0　0　90　
合计6　0　0　6　9　0　
由于道·琼斯工业平均指数中包含的公司数量较少，所以必须确保这些公司能够
代表广大的市场。为反映现实的经济，指数样本经常更换。最近的一次变化发生在
1　9　9　7年3月1　2日，新进入指数的样本公司有惠普公司（H　e　w　l　e　t　t　…　P　a　c　k　a　r　d）、强生公司
（Johnson　&　Johnson）、旅行者集团公司（Travelers　Group）和沃马特公司（Wa　l　…　M　a　r　t），　
被取代的样本公司为德士古公司（Te　x　a　c　o）、伯利恒钢铁公司（Bethlehem　Steel）、西
屋公司（We　s　t　i　n　g　h　o　u　s　e　）和伍尔沃斯公司（Wo　o　l　w　o　r　t　h）。专栏2　…　2将介绍自1　9　2　8年以来，
进入道·琼斯工业平均指数样本的公司的变化史，在专栏2　…　2中，将介绍许多曾经是
“蓝筹股中佼佼者”的公司的命运。这向我们展示了在过去7　0年中，美国经济发生的
天翻地覆的变化。
与股票拆细时更新除数的方法一样，如果样本中的公司被另一个不同股价的公司
替代时，除数也必须更新，以保证道·琼斯工业平均指数不受替代的影响。到目前为
止，道·琼斯工业平均指数的除数值下降到约为0　。　3　11　。
专栏2　…　2道·琼斯工业平均指数：自1　9　2　8年1　0月1日以来的变化
1　9　2　8年1　0月1日1　9　2　9年3　0年代4　0年代5　0年代6　0年代7　0年代8　0年代1　9　9　1年5月6日1　9　9　7年3月1　2日
联合化学联合信联合信号
号*　（　8　5　）
怀特飞行柯蒂斯…哈得孙汽美国铝美国铝（　5　9　）
怀特（　2　9　）　车（　3　0　）　（　5　9　）
可口可
乐（　3　2　）
全国钢
铁（　3　5　）
北方美国约翰…曼美国运美国铝（　5　9　）
维勒（　3　0　）　通（　8　2　）
胜利留声机国家现金国际商用美国电话电报
注册（　2　9　）　机器（　3　2　）
美国电话
电报（　3　9　）
国际镍Inco。　td。　波音（　8　7　）　波音
*（　7　6　）

第一部分导论
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（续）　
1　9　2　8年1　0月1日1　9　2　9年3　0年代4　0年代5　0年代6　0年代7　0年代8　0年代1　9　9　1年5月6日1　9　9　7年3月1　2日
国际收割机国际纳履带拖拉机履带拖拉机
维斯塔
*（　8　6　）
好富加州标准
石油（　3　0　）
得克萨斯湾国际制鞋欧文斯…
硫磺（　3　2　）　伊利诺斯
联合飞机玻璃（　5　9　）　
雪佛龙雪佛龙
*　（　8　4　）　
可口可可口可乐
乐（　8　7　）　
（　3　3　）　
全国蒸馏
器（　3　4　）
美国钢铁USX　Co。　迪斯尼迪斯尼
美国制糖博登（　3　0　）
杜邦（　3　5　）
美国烟草（　B　）　伊斯曼
柯达（　3　0　）
标准石油
（新泽西）
通用电气
通用汽车
大西洋精炼固特异
（　8　6　）　
杜邦
伊斯曼·柯达
埃克森石　埃克森石油
油*　（　7　2　）　
通用电气
通用汽车
固特异
（　3　0　）　
德克萨斯德克萨斯　惠普
*（　5　9　）
克莱斯勒汽车　国际商用国际商用机器
机器（　7　9　）
Paramount　L　o　e　w　’s　国际造纸国际造纸
P　u　b　l　i　x　（　3　2　）　（　5　6　）
伯利恒钢铁强生
通用铁路利格特麦当劳（　8　5　）　麦当劳
信号与麦尔
斯（　3　0　）
美国烟
草公司
（　B　）　（　3　2　）　
麦克卡车药品（　3　2　）　斯威夫特
农产品（　5　9　）
精制（　3　3　）
美国冶炼　A　n　c　o　n　d　a　
埃斯马克　默克
*　（　7　3　）
默克（　7　9　）
明尼苏达明尼苏达采矿
（　5　9　）　采矿制造　�