投资王道-第23部分
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（一）中移动成立历史较长，有先入为主的优势；
（二）中移动的客户是高用量的客户；
（三）中移动集中发展GSM，因此其网络比中联通较优质，无论在拨出及接收的断线率都很低，最适合高用量人士；
（四）过去数年，中联通的双网络策略未能凑效。虽然母公司承担了发展CDMA网络的资金，可是面对固定的租网费用及用户减费的竞争，中联通的CDMA运作仍是无利可图。只靠本身每年约人民币200亿元的现金流来发展GSM网络，亦嫌不足。投入资金只及中移动的三分之一。所以中联通的GSM服务无法与中移动分庭抗礼。从数据可以看到，中联通是希望藉着价钱竞争，但最终只能吸纳到一些低用量的客户。
第四部分中移动及中联通的上客速度与收费（2）
表44：比较中联通及中移动的营运成本效益
中联通 与营业额相比 中移动 与营业额相比
（RMBM） （RMBM）
收入
GSM业务 40；304 59。6％ 131；693 81。5％
CDMA业务 16；623 24。6％ … 0。0％
其他（1） 7；121 10。5％ 27；345 16。9％
产品销售（2） 3；596 5。3％ 2；464 1。5％
总收入 67；644 100。00％ 161；502 100。00％
支出
CDMA租网费用（3） 3；515 5。2％ … 0。0％
租线费用（3） 806 1。2％ 4；914 3。0％
接驳费用 5；920 8。8％ 12；868 8。0％
折旧（4） 15；975 23。6％ 36；611 22。7％
无形资产摊销（4） 410 0。6％ 1；850 1。1％
人工支出 4；575 6。8％ 7；700 4。8％
其他支出（5） 26；172 38。7％ 41；302 25。6％
坏帐（5） 1；749 2。6％ 2；006 1。2％
业务出售亏损 663 1。0％ … 0。0％
财务成本（6） 1；763 2。6％ 1；292 0。8％
税项 1；888 2。8％ 17；412 10。8％
总支出 63；436 93。8％ 125；955 78。0％
经营利润 4；208 35；547
少数股东利益 9 9
纯利 4；217 6。23％ 35；556 22。02％
每股利润 0。336 1。810
附注：制造这个表的难处是在于两家公司以同一个项目来作比较，但公司在收入及开支往往有自己的定义，因此制作时一定要先参考公司的附注，将每个细小数据分辨开，例如：
（1）将中移动对客户的罚款也加上作为营业额；将中联通的短讯、互联网、长途电话及传呼服务算作营业额；
（2）中移动将其手机销售净额不以营业额入帐，而是放在经营利润后的额外收入，所以笔者要将这个手机销售搬上去，作为营业额，方便与中联通直接比较；
（3）笔者将中联通租用的CDMA网络及租线的费用分开，这便可很清楚看到CDMA的营运成本；
（4）中联通的折旧是包含了无形资产摊销，笔者将之分开；至于中移动的无形资产摊销是放在营运利润后，笔者将之改为营运上的支出，方便与中联通作一直接比较；
（5）中联通的其他支出是包括了推广费用、行政费用及手机成本，也包括了坏帐；笔者将其中的坏帐分开，方便与中移动作一比较。
（6）财务成本是将财务支出减财务收入，即为一净额数字。
第四部分中联通运作成本较中移动高
（一）折旧
中联通经营两个网络，而CDMA的网络，是根据客户人数向母公司租用的，所以中联通在2003年用了人民币35。15亿元向母公司租用这个网络（参考表44）；反而中移动则没有这项开支。折旧方面，二者都要为他们的GSM网络作出折旧，二者的折旧与总收入比较都相当接近，约为23％。但是，从另一个角度来看，如果将中联通2003年的折旧人民币159。75亿元比对其本身GSM及其他服务的收入合计人民币474。25亿元，折旧占相关收入高达33。7％，显示中联通有不少其他与电讯相关的设施需要折旧，但是传呼、短讯及长途电话的营业额有限。
用另一个计算方法，就是将所有租用及折旧的费用相加，即中联通的CDMA租网费用、租线费用及折旧相加得到人民币202。96亿元，与服务收入人民币640。48亿元相除（撇除产品销售），其比率达到31。7％。中移动的租线费用加上折旧为人民币415。25亿元，与服务总收入人民币1；590。38亿元相除（撇除产品销售），比率则为26。11％。换言之，维持一个网络的服务成本，是较维持两个网络的成本便宜得多，二者相差5。5个百分点。
（二）人工开支
参考表44，中联通的人工开支与营业额相比达到6。8％，比较中移动的相关比率，高出2个百分点；这方面又进一步证明，维持两个网络，无论在人工或成本上，要较维持一个网络昂贵，所以营运效率明显较低。
（三）推广费用
中联通很积极推广CDMA网络服务，通过手机优惠并向代理发放较高的佣金，所以在2003年，中联通的其他费用（包括推广及行政）的支出达到人民币261。72亿元，占总营业额的38。7％；反过来，中移动同等费用支出为人民币413。02亿元，占总营业额的25。6％。中移动的规模较大，在推广及行政方面的开支效益要比中联通高出很多。
（四）坏帐
另一套有趣的数字，就是比较二者之间的坏帐，中联通的坏帐占总营业额的2。6％；而中移动则为1。2％，说明了因为CDMA的手机优惠，中联通吸引了一批“无良”客户贪图手机优惠，与公司签下合约后便蓄意赖帐，这是手机优惠的负面影响。
综合上述的分析，中联通2003年的整体开支达到人民币634。36亿元，占营业额的93。8％；反过来中移动的总开支只是总营业额的78％，所以中移动的纯利率是较高的，达到22。02％。而中联通的纯利率只有6。23％，二者的运作效益已经一目了然。中移动的股东资金回报率达到17。9％。
第四部分现金流与负债
在这样的运作模式下，中移动能够掌握市场需求，猎取高回报，制造现金流。单以2003年的纯利加上其折旧的现金流达到人民币740亿元。中移动去年的派息只用了人民币75亿元，即公司滚存了人民币665亿元现金用作投资，所以笔者坚信中移动有足够的资金，应付未来发展全国性3G网络。因此长远来计，中移动必然跑赢中联通，其市场经济专利优势一目了然。2003年底，中移动的存款及现金高达人民币563。4亿元，长、短期负债则为人民币423。9亿元，因此资金十分充裕。
中联通方面，2003年纯利加上其折旧的现金流有人民币206亿元，现金约为人民币101。3亿元，长短债则合共为人民币471。87亿元，相比之下，高低立见。中移动的财政实力比中联通要强得多。
图10：比较中移动及中联通自2003年走势
第四部分如何分析及选择保险股
中国人寿保险市场的利好因素
过去10年，人寿保险的保费增长迅速，由1994年的人民币162亿元，上升至2003年的人民币3；011亿元，年复式增长率超过40％，前景乐观，可以归纳为以下几个因素：
（一）随着经济快速发展，个人收入稳步上移，市民可利用储蓄，考虑为家人及未来生活保障作出安排，而最立竿见影的方法，便是投保；
（二）政府亦积极改革退休及医疗的社会保障，鼓励人民为个人的保障作未雨绸缪；
（三）中国经济仍处于发展中的初期阶段，人寿保险业整体的渗透率偏低，2003年的人寿保费只占国民生产总值的2。6％，根据北京中央财经大学郭演苏教授的研究，以2002年5月7日，中国北方航空公司由北京飞往大连的空难作一实例，该事件中共有103名旅客罹难，遗憾地竟无一人持有寿险保单，上机前自行购买航空意外保险的，仅有42人，而且保额偏低，平均只有人民币20万元；
（四）中国保监会对寿险经营商的监管过度严谨，经营商的投资渠道寥寥可数，目的是要确保寿险经营商的赔偿能力，投资工具的套现灵活性要求相当高，股票的投资比例很小。如果QDII（境内合资格投资机构机制）能够落实，寿险的经营者可以将部分资产投资到香港及海外市场，争取较高回报；
（五）借鉴西方已发展的经济体系，愈富裕的社会，愈是乐意为未来保障作出安排，不少欧洲国家的人寿保费高占国民生产总值的10％，香港的保费比率亦接近7％。只要中国经济持续发展，人寿保险市场的增长，肯定会从两方面得益，即是经济增长再加上渗透率的上升，这种经营环境，对未来人寿业务发展是绝对有利的；
（六）2005年中国寿险市场会进一步对外开放，不过外商仍然只能够以合资形式经营，持有股权最高可达51％，短时间内，外资是无法在中国所有大城市，建立起一个完整的大网络，对现时已站稳的经营者，构成的竞争威胁不大。
第四部分人寿保险产品的利润
站在经营者立场来说，风险性寿险是属于高利润的项目，只要覆盖面阔大，意外死亡率只是占比例上极小数，赔偿率是可以从统计数字中计算出来的，所以发展个人的风险性寿险，能够使经营商扩阔覆盖面。团体性的风险性寿险，被视为较低回报的项目。一次煤矿坑或空难的意外，伤亡人数可能高达数百人，牵涉赔偿金额不菲，而且团体的议价能力高，经营者往往要以投标形式争取保单，价钱上的竞争直接削减边际利润。当然，争取个人寿险是利之所在，不过亦需要庞大网络，以支持众多的代理人，导致经营成本昂贵，如果产品不合潮流，无法畅销，庞大的销售队伍反而成为沉重的负担。
九十年代中期，中国经济一度过热，利息上升，当时传统性的保单（含有储蓄性的），例如终身、定期及两全寿险等，都是根据“定息回报”；这类保单一度非常受欢迎，即是以定额供款，供满20年或若干年后，投保者可以取回本身的供款外，还可以收取定额回报，期间投保者亦享有风险性的寿险保障。最近几年利息低迷，所有经营商都要为这类“定息回报”保单赔本。
1999年，中国保监会鉴于利率回落，经营商要为定息回报的保单赔本，所以设定了2。5％的最高定息保证收益率，这措施令传统的终身、定期及两全寿险产品失却吸引力；所以自1999年以来，经营商积极推广“分红回报”的保单，代替“定息回报”的保单。“分红”的回报率再不是固定的，视乎经营商将保费投资所获得的回报高低而定，以70％比例分红予投保人士。因为银行存款利息低迷，所以这类分红产品亦受欢迎，为了提高吸引力，不少分红的保单亦附带有健康保险（医疗保险）。
自2004年初以来，中国人寿推出“鸿鑫”的短期产品，投保人士可选择供款３年、５年或10年，期满后投保者可以取回本身已供的款项，但放弃了投资上的分红成份，换取终身享有寿险的保障。经营者在这段时间就赚
