郎咸平文集-第16部分

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以收市价计算，光大控股股价于8月底升至港币23元。　
从光大控股股价于重组造大期间的不断攀升，反映出市场对光大控股的重组
造大反应正面，并似乎认定了朱小华是次对光大控股所进行的改革是成功的。但


是否真的改革成功呢？我们把光大控股与几家资产值较大及交易量较多的红筹
公司进行比较。　
首先，我们从朱小华上任开始（1996年8月31日）至重组造大大致完成、并
光大控股股价处于最高位（大约于1997年8月）这期间的股价升幅进行分析。结
果发现，于这期间，光大控股股价的升幅远胜其他红筹公司。　
“这是最好的时代，这是最坏的时代。”很可惜，1997年9月，国企股泡
沫爆破，光大控股股价大受沽压，于该期间光大控股股价下跌超过90％。　
承接以上光大控股与其他红筹公司于国企股泡沫爆破前股价升幅的比较，我
们再将各公司于1997年8月股价最高与1999年7月股价最低这期间股价的跌幅
作比较。结果显示，光大控股股价的跌幅比大部分红筹公司严重。　
根据以上分析，光大控股于重组时股价升幅远胜几家大红筹公司，但国企股
泡沫爆破后，其跌幅却比大部分红筹公司严重。由此可见，市场初时对光大控股
的重组太乐观，太早认定朱小华对光大控股的改革已经成功，致使当国企股泡沫
爆破时，光大控股股价的下跌远超于大部分红筹公司。　
要总括朱小华自1996年上任后对光大控股所作出的重组造大的成果，可以
利用光大控股跟其他大红筹公司于朱小华上任一刻，与他1999年7月离任股价
最低点时的股价作一比较。　
结果发现，光大控股股价的升幅领先其他大红筹公司。这证明了朱小华重组
造大光大控股当中虽然出现不少问题，如净利润波幅甚大，但问题比其他红筹公
司不算严重。朱小华确把光大控股增值，当初定立的目标大概正确，只是未及完
善其业务发展。　
在一片混沌中，光大控股在朱小华的带领下，开始重新建立光大控股的业务
重心：银行、保险、证券及证券投资。　
但就在光大控股准备重整旗鼓时，朱小华因涉嫌受贿被捕，并于1999年7
月30日辞去光大集团及旗下三家香港上市公司董事长一职，最后更因罪成而被
判入狱。朱小华这3年多的管治成为光大集团的一个历史片段。　
确立定位：刘明康时代（1999…2000）　
光大控股在朱小华的领导下，业务渐见重心，而随后上场的刘明康，对光大
控股的金融业务再次定位，能否挽回市场人士对光大控股的信心呢？　
1999年7月30日，刘明康接任为光大控股的董事长，协助光大控股在朱小


华下台后成功过渡。刘明康重申光大控股以金融为主业之方向，锐意把光大控股
塑造成中国第一代全能型金融控股公司，业务盖遍银行、证券、保险及证券投资
四方面。　
壮大证券业务　
要把光大控股定位为全能型金融控股公司，刘明康先加强了光大控股在证券
业之发展。光大控股于1999年从光大集团购入49％光大证券权益，分别以港币5
亿元现金、港币4。32亿元新股及港币3亿元可换股票据为支付方式，合共12。32
亿元付给母公司。这桩收购看来是壮大了光大控股在证券业之发展，但从另一角
度分析，不难有更深一层的意味。在这桩交易中，光大集团又故技重施，出售低
流动性资产——光大证券给光大控股，以换取一些高流动性资产，如现金、股票
及可换股票据。通过资产转移，光大控股又再次为母公司提供大量高流动性资产，
成为一棵长摇、长有的摇钱树。　
经过此次收购，光大控股的股价大幅上扬，成为香港股市追捧对象。从光大
控股股价的变动中，可以看到市场对此交易满怀希望，认为光大控股的证券业务
真的壮大了。究竟光大证券又是否优质，我们也会在最后详细探讨。　
壮大保险业务　
除了壮大证券业务发展外，为了做更全面的发展，刘明康亦投放更多资源在
保险业务上，于1999年与英国标准人寿保险公司等合组标准人寿保险（亚洲），
出资港币3000万元。市场对光大控股发展保险业务表示乐观，光大控股股价亦
有明显升幅。　
刘明康作为一位过渡期的董事长，虽然其任期只有短短一年，但总括来说，
市场均对其任内的两桩交易表示支持。而刘明康亦彻底确立了光大控股四大核心
业务：银行、证券、保险及证券投资。　
集中火力：王明权时代（2000…现代）　
2000年6月15日王明权的上任标志着光大控股过渡期的终结。有如过往两
位董事长一样，王明权贯彻光大控股以金融为本的目标，但略有不同的是，他打
破了四大核心之局面，减低了保险业在光大控股的资产比重，把资源集中于银行、
证券及证券投资这“三强”上。　
“三强”鼎立之形成　
2002年，王明权结束了由刘明康一手引入的标准人寿保险（亚洲）有限公司，


市场对此举表示支持，股价向上。其实在结束这项投资之前，王明权曾一度于
2001年增加标准人寿保险（亚洲）有限公司的股权投资，使当时持有的20％股权增
至35％，市场实时做出负面的反应，股价随之下滑。　
从市场反应可见，增加保险业务比重股价会应声下挫，减持则股价向上。因
此可知，市场普遍对光大控股的保险业务早已失去信心，王明权亦因此选择退出
保险业务。　
除了减低保险业务比重外，王明权继续加强证券投资业务。光大控股于2001
年卖掉“American　Global　Assurance　（Holding）　pany　Ltd。”，并于2002
年又购入中国银行（香港）及证券业合作社控股有限公司，而光大控股的证券投资
亦已遍及通讯服务、交易结算、制造贸易等各行各业。经过一轮整顿后，2002
年光大控股的净资产分布。　
银行业务有光大银行；证券业务有光大证券；证券投资则以中国移　动、港
基国际及中国银行（香港）为主；保险业务因退出了标准人寿保险（亚洲），剩下持
股量不多的中国光大保险代理有限公司，只可把它归纳在其他净资产的部分内。
光大控股的金融业务成了三强鼎立的局面。　
业绩比较　
上文提到，光大控股的两位董事长刘明康和王明权均对该公司之金融业务定
位，市场亦实时作出反应，股价有所上落。但整体来说，光大控股在这两位董事
长的在位期间，股票表现是跑赢大市，还是跑输大市呢？　
为探讨这问题，作者找来6只流通量较高之红筹股，计出“股价加权平均指
数”，以作为光大控股股价表现之指针。该6只红筹股在分析朱小华部分时已提
及过，它们分别为招商局、上海实业、粤海投资、越秀投资、中远太平洋和华润
创业。　
若把光大控股跟加权平均指数及平均指数比较时，光大控股在2002年后股
价明显比股价加权平均指数为差，这代表光大控股在2002年开始跑输大市，回
报落后于其他红筹股。　
假如把这6只红筹股分拆开来跟光大控股再作比较，也可以发现光大控股在
朱小华下台后到2003年4月（即光大控股股价最低之月份），跌幅远超其他红筹
股，达71％之多。　
经过历任董事长对光大控股的业务发展做出调整，发展出“三强”的局面，


理应业务蒸蒸日上，为何光大控股股价表现那么差强人意，最终反而沦为跌幅最
大的公司呢？　
“三强”鼎立得到了什么？　
光大控股的发展策略不断演变，从朱小华把零售业务转到金融业务的方向，
至刘明康将光大控股进一步确立以银行、证券、保险及证券投资为发展定位，再
到王明权把业务集中到银行、证券及证券投资，奠定了以后三强鼎立的业务方向。
我们先从营业额及净利润分析光大控股的业绩怎样受历代几位董事长的策略所
影响。　
竟然是特殊项目？　
可见光大控股的营业额于1997年至1998年度大幅下降。自光大控股于1997
年3月重组并将其零售业务出售以后，主要业务转移为投资于光大银行、港基国
际联营及光大证券公司等联营公司。由于联营公司的营业额不需作财务报表的合
并，导致营业额自1998年开始便维持极低水平。　
除了营业额的大幅下降，光大控股的净利润亦因为其特殊项目的盈亏主宰了
整体的业务表现而出现很大的波幅。可见，光大控股于2000年因出售中国移　动
的股票获利，令净利润超越10亿，为同年营业额之5倍。另外，2002年，光大
银行需为呆坏账作86。3亿元拨备，使其年度亏损近40亿港元，结果持有光大银
行21。39％股权的光大控股亦需分摊当中的8亿多亏损，故此光大控股于2002年
亦亏损达10亿港币。　
显示了光大控股于2001年扣除特殊利润后的主要业务净利润，我们发现更
可悲的是，光大控股的所谓主要业务（光大证券及光大银行）表现差劲，一年之间
净利润同样急挫90％多。下面我们将以光大控股的三个主要业务银行、证券及证
券投资作详细分析，尝试找出光大控股近年来业绩表现差强人意的根本原因。　
银行业务　
光大银行于1992年8月成立，是国内第一家国有控股并获得国际金融组织
参股的全国性股份商业银行。在英国《银行家》杂志2002年7月评出的全球1000
家大银行中，光大银行排名第205。现在全国各地拥有分支机构达350多家。光
大控股于1997年开始持有约两成光大银行股权至今。　
光大银行近年发展迅速，期间总资产不断膨胀，尤其在1999年收购中国投
资银行之后，资产暴增一倍多。但净利润并没有随着上升，反之不断下跌，导致


资产回报率跳水式下滑。　
1999年，光大银行处于扩张时期，刚巧中国投资银行遇上财务危机，被迫
出售。当时中国投资银行的130多个营业网点，对光大银行来说，确实充满了无
限的吸引力。虽然知道中国投资银行不良资产的比例不低，但在有关政策允诺下，
经过不够充分的资产调查，光大银行在只有不多于600亿元人民币资产的情况
下，仍然收购了同样约有600亿元人民币资产的中国投资银行。可惜此后才发现，
中国投资银行拥有大量不良资产，这使光大银行的资产回报率出现跳水式下滑。　
从收购中国投资银行一役中，可看出光大控股的做大做强特性：为求壮大，
急于求成，而盲目扩张，未有想清楚收购对象的质素，导致自身资产质量下降。　
为了更清楚光大银行的业绩表现，我们还选取了4家在上海证券交易所A
股上市的国内银行，与光大银行的资产增长率、资产回报率等业绩表现进行客观
比较。这4所被选取的同业是华夏银行、中国民生银行、招商银行及上海浦东发
展银行。　
资产总值增长走势比较可见，光大银行长期处于低增长，表现明显较同业差
劲。　
资产回报率比较可见，光大银行也是长期处于低回报率的水平，而且走势又
是同业中最差，表现明显较同业差劲。这归咎于1999年其对中国投资银行收购，
引致资产质素转差，故此光大银行在资产总值增长走势及资产回报率方面远远落
后于同业。　
光大银行明显比其他同业做得差，不仅如此，从整个行业来看，中国的银行
业在中国加入世贸后亦面对更多不明朗因素，银行业前景令人担忧，因此光大控
股表现也不可避免受到光大银行拖累。　
1999年3月完成收购中国投资银行，股价持续上升，市场预期此次收购会
为光大银行，以至光大控股利润增加；　
2000年下半年光大银行的借贷及定期存款增长亦远超于市场平均增长率，
带动光大控股股价向上；　
2002年首两季光大银行借贷增长率差于预期；　
2002年8月财政部调查光大银行账目时发现该行虚增资本、逃税，及收购
中国投资银行一事实是有账无物，光大控股股价继续偏软。　
证券业务　


　光大证券创建于1996年，是中国光大（集团）总公司投资控股的全国性综合
类证券公司。业务包括证券承销、证券经纪、资产管理、基金管理、财务顾问和
代客理财，其后迅速成为国内十大证券商之列。光大控股由1999年开始持有49％
光大证券股权。　
从光大证券的收入来源走势可以看到，证券买卖损益对股票市场气氛的敏感
度极高，光大证券从事股票炒卖，进一步影响其收入的稳定性。　
2002年至2002年，光大证券的净利润分别为5。03亿元人民币，180万元人
民币和…2。54亿元人民币，表现明显走下坡，但在光大集团网页中，光大证券被
形容为“坚持严格管理，稳健经营，业务稳定发展，取