曹仁超文集-第342部分

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系个游戏，但可以养活证券公司内唔少分析员或分析师，对经济都咪话冇贡献。　

　　美国汽油价格已接近三美元一加仑，较一年前高出40％，消费者开始感觉到压力。道指走势一浪低于一浪，而且跌市成交升、升市成交少，投资者都系小心D好。　

　　恒指失代表性还看标普指数　

　　评估股市应值何价，其中一项重要因素系利率。1982年美股出现低点，部分理由系1981年利率高企，令1982年8月标普五百指数P/E低至七倍12000年标普五百指P/E略高于三十倍，并结束牛市，虽然十年期债券孳息率继续下跌（因三十年期债券交投太少），喺2003年6月见三厘二五，但再冇法推高标普五百指数嘅P/E；2002年10月起标普指数回升，今年8月P/E只有十九倍！去年6月起利率重新进入漫长上升期，而股市P/E自2000年起进入漫长回落期，情况有D似1966年美元利率不断上升、美股P/E不断下降。换言之，1982至1999年呢十八年，投资美股有双重回报一一、企业纯利增加，刺激股价上扬。二、利率下降，刺激P/E上升。反之，2002年10月起，投资股票主要回报嚟自企业纯利上升，去年6月起企业纯利上升所带嚟嘅刺激部分被利率上升所抵销，例如今年第二季美国企业纯利升幅系12％。点解标普五百指数比较去年第二季升幅少于12％（今年6月30日标指1200点，较去年同期1125点仅升6。66％）？理由系部分纯利升幅被上升嘅利率吃掉；今年第三季美国企业纯利升幅估计进一步上升，相信9月30日标普五百指数比较去年9月升幅一定冇咁多，因为下个月相信会继续加息。换言之，喺利率向下期纯利上升对股价刺激事半功倍；反之，喺利率向上期，纯利上升对股价上升却系事倍功半。　

　　好友、淡友喺8月份都遇上顶头风及风切变，股市时好时坏，令人无所适从，保守投资者宁可少玩。　

　　8月系重要嘅月份，2003年8月8日恒指9924点起步，并喺8月13日升至10365点，打破7、8月份徘徊区后，一直上升至去年3月1日14058点，共升八个月。　

　　去年8月16日恒指低点12150点，喺8月24日起步升至12657点，打破6、7、8月份徘徊区，升至去年12月2日嘅14339点，共升四个月。　

　　今年7月8日见13920点，喺7月14日升至14497点，打破今年2月22日起嘅徘徊市。今年较2003及04年提早出现突破，有人认为系人民币升值因素所催化；恒指8月16日见15508点后回落，到底系熊市二期反弹完成，抑或升市中另一次调整？恒指由7月8日嘅13920点升到15508点，共升1588点，调整升幅三分一，支持点喺14974点，依家已失守；如调整升幅一半，支持点则喺14714点。换言之，后市展望14714点十分重要，守得住代表8月16日起回落只系获利回吐，一个唔好彩14714点失守，熊市二期反弹今年8月16日完成，都咪话唔惊。　

　　如今恒生指数成分股龙蛇混杂，例如骏威汽车（203）业务同香港经济无关；思捷环球（330）以欧洲业务为主力；中国联通（762）、中海油（883）、中移动（941）、联想集团（992）等，公司业绩都同香港经济盛衰冇关。恒生指数到底代表乜，真系好混乱。2000年3月恒指创新高，但本港经济唔见得较1997年7月好；可以讲1997年7月打后恒指成分股大执位，只代表响本港上市嘅中港以至跨国大企业，再唔系反映香港经济。2003年4月至今嘅升幅大于2000年3月至2003年4月，跌幅61。8％，系咪熊市大拜拜？我老曹真系唔识答。礼失而求之野，既然冇法透过分析恒生指数获启示，只有分析标普五百指数代替。除咗2002年10月至03年4月嗰段日子香港受沙士疫情影响外，其余日子恒指同标普五百指数都有着亲密关系（唔系天天跟足，而系大方向差唔多）。标普五百指数喺2002年10月至今年8月嘅升幅，未升破前跌幅61。8％，即美股未摆脱熊市二期嘅阴影，相信香港亦唔例外。　

　　14714点切忌失守　

　　今年8月16日高点到底系熊市二期反弹结束，抑或一次技术调整？看完呢次回落期至决定。如14714点守住，即港股摆脱美股牵制，建立起独立个性（因中国因素渐强，取代美国对香港经济嘅影响）；反之，如14714点失守，代表今天恒生指数组合已唔反映香港经济未来，我地唯有分析标普五百指数，去了解香港经济方向。　

　　以往嘅经济增长由需求拉动，先有需求才有投资，然后有产品去满足市场，赚到钱后吸引更多投资，去改善产品素质、降低生产成本、打开更大市场。最后因投资过多出现生产过剩、产品售价下跌、生产成本上升、企业纯利下降甚至出现亏损，最后经济衰退压抑需求，产生长方形经济（例如1990年日本至今经济半生不死）　

　　八十年代喺美国提倡采用「供应经济学」，由供应去创造需求，拉动经济。1992年至今美国经济只有放缓（一季GDP负增长）冇衰退（连续两季GDP负增长），美国经济并冇陷入长方形式经济框框。　

　　何谓［供应经济学」？简单D讲。先有产品后有市场，例如新力推出的Walkman，便是典型「产品创造市场」例子。依家我地常用嘅流动电话，又系另一「产品创造市场」嘅成功例子。2000年日本三洋公司试把Walkman和手机结合，制成音乐手机（Music　on　a　Portable），再变成今日嘅MP3，可大量下载音乐产品；2001年11月苹果电脑利用网上下载功能推出iPod，同时推出iTunes〔网上歌曲销售商店），过去三年售出超过一千万台iPod，而iTunes则售出二亿三千万首歌（未计其他公司自2003年起提供在线音乐服务）；今年5月10日雅虎亦推出网上音乐业务。另一市场形成。日后歌手只须将歌录好，便可喺网上销售，不但令销售成本大大降低（毋须出碟），而且把创作与销售时间大大缩短（差唔多可即时销售），并把市场扩大（全球销售）。透过类似苹果iTunes业务向下载者收费，或雅虎模式一次过卖断，或由公司用户以订阅方式收费，对音乐界而言，一个全新市场在形成中；另一方面，传统唱片业则渐渐淘汰。看到iPod在改变潮流而投资苹果电脑嘅投资者，呢几年无不获利甚丰。　

　　经验有价值亦可累事　

　　经验系十分有价值，我地从经验中学晓点样反应，而且学得更快。1991年伊拉克军队入侵科威特，美国组织「沙漠风暴」将伊军赶回国去；1991年美股回落六个月，直至美军发动攻势，看到美国先进武器所发挥嘅威力，投资者才忘记美国全面介入越战所带来嘅阴影。2001年「九·一一惨剧」后，虽然联储局立即大幅减息，仍然无法阻止美股下沉；六星期后美股才回升（2002年美股回落受英隆事件影响系另一回事），即2001年反应已快咗许多。今年7月7日伦敦地铁炸弹事件，道指场外交易时段下跌200点，美股开市后虽然急跌，但收市指数已倒升！即一天之内已消化恶性抛售，一直维持上升到8月份。突发事件对股市嘅影响力从1991年嘅六个月变到2001年嘅六星期，今年只有一天，因为投资者已有晒经验。　

　　另一方面，经验亦可以十分累事。经历过1973…74年超级大熊市嘅人，投资策略上永远唔会再过分进取。好处系因此避过1981…82年跌市、1987年股灾、1997年楼市大危机及2000年科网股；缺点系1984年楼价进入超级牛市仍唔敢过分进取，因而赚少好多，1989年六四事件后亦冇胆瞓身股市，2003年4月沙士疫情后浅尝即止。每一个决定背后，都系过去经验嘅结晶，成功人士系懂得何时进取、何时保守。　

　　中石油（857）半年获利六百一十六亿元人民币或每股三角五分。同一般估计接近；有D意外嘅系油气操作，成本升36％，至五点一美元一桶。相信今年全年纯利可达一千四百六十二亿二千三百元人民币或每股八角三分，升40％，P/E八倍，股价已充分反映利好因素，担心明年纯利进入回落期，因为纯利增长见顶机会极大。股市系炒前景唔系炒历史，一切已公布嘅消息都应喺股价反映（万种消息皆入市），未来股价升降系反映三到九个月后嘅展望。　

　　庆铃汽车（1122）半年纯利跌59％，至二千六百六十万元人民币，边际利润由15。2％降至13。7％，理由系原材料涨价。估计上半年系最恶劣日子，下半年情况开始改善，宜坏消息入货。　

　　佐丹奴（709）半年获利升10。6％，至一亿八千七百万元，有D令人失望，部分理由系台湾税务拨备多七百万港元。估计今年下半年因租金上升，情况进一步恶化，全年获利估计四亿八千二百万元，每股获利二角九仙，升7％，P/E十八点五倍，即纯利高增长期系今年上半年，现价冇吸引力。　

　　捷美能源（702）、新高准（690）停牌。　

　　联洲珠宝（926）、联洲国际（048）9月2日：新华联（472）、太平洋航运（2343）5日；恒富（643）7日；e…Kong（524）8日；东方娱乐（009）21日公布业绩。　

　　曹仁超
　
PDF原文：
　　
原序号：444序号：
　44　
标题：
　行业周期至关重要　
来源：
　信报　
发布日期：
　2005…08…27　
全文：
　　　8月26日，周五。恒生指数反弹93。79，收14982。89；成交一百九十二亿五千六百万元。8月期指继续低水，收14923点。香港第二季GDP较去年同期升6。8％（较第一季升3％），估计全年GDP增长率可超过IQT估计嘅5…5。5％。　

　　长实（001）半年获利劲升52％，较一般分析员估计好，今天股价升3。27％，见八十三元八角。和黄（013）半年获利升10％，分析师对3G业务看法有分歧，股价只升0。78％。见七十七元七角。新世界发展（017）及信置（083）升4。26％和2。33％，投资界翻炒地产股。中联通（762）半年获利跌19。4％，但股价升3。2％。中国财险（2328）半年获利减7。7％，股价升9。14％。仪征化纤（1033）半年亏损四亿五千七百多万元，股价仍升二仙，见一元二角七仙。理由系股市一早将呢类股份股价掟低，公司公布纯利下跌或亏损后，反而有人要补仓。成熟股市都系炒股唔炒市，例如油价上升石油股赚大钱，同时下游企业如仪征化纤及炼油厂等蚀大本，因此当石油股炒升，化纤股便同时炒跌，十分正常。投资者宜多注意行业周期，而非恒生指数升跌。　

　　美楼市价跌量升　

　　美国新屋售价由4月份平均二十三万六千三百美元一间，跌至7月份二十万三千九百一十六美元（6月售价二十一万八千二百七十美元）【图】，过去三个月跌幅14％！楼价下跌、销量上升，7月份新屋销售较6月升6。5％（7月份楼价较6月份回落6。6％）。价跌量升，美国楼市系咪开始有出货潮？租金开始上升，理由系空置率由去年初10。4％降至今年第二季9。8％（1956年以来最低）。2000年科网股泡沫爆破后，美国楼房租金不断下跌，至2003年第四季85％租盘市场租金较2000年首季回落25％；去年首季开始租金见底，依家一般住宅楼月租一千八百美元，较去年夏季升一百至二百美元，升幅大于CPI升幅3。2％。随着按揭利率上升、楼价回落，更多美国人将转买为租。　

　　六十年代，波音飞机只有2％机内组件嚟自美国以外地区；九十年代，「波音777）有30％机内组件嚟自美国以外地区；最新「波音787」呢款有二百至三百座位嘅长程客机，70％机内组件嚟自美国以外地区（大部分嚟自日本）！换言之，即使美国卖多几架波音客机，对美国制造业并冇多大帮助，更加唔好讲其他制造业。不过，美元喺可见将来仍系世界储备货币，今年1月美汇指数低点同1995年低点看齐，形成双底反弹，此乃今年1月我老曹开始看好美元嘅理由，其后更升穿下降轨阻力，虽然8月份转弱，相信只系中期调整，理由系美国收支赤字未受控制，人民币7月21日唔再同美元挂钩，而且6月份贸赤五百八十八亿美元（部分理由系油价上升刺激，估计7月同8月贸赤仍会扩大）。由于利率向上，估计今年1月开始嘅美元回升期仍未结束，但短期有压力。　

　　中国人同美国人有乜分别？中国人处事往往过分小心、父母辈过分保护下一代，令佢地失去冒险精神，好听D讲系老成持重，唔好听系未老先颓。大部分中国父母都反对子女从事有风险运动，认为「勤有功、戏无益」。好少鼓励子女追求赚大钱、过分强调安分守己，一早教佢地养成储蓄习惯，而唔教佢地点样投资。结果中国变成世界工厂，美国变成世界上最大消费国。美国人热爱运动、鼓励冒险�