曹仁超文集-第154部分
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2001年1月开始格蛇令借钱变得好容易，此乃资金泛滥嘅源头，令美国人唔系过度消费就系过度投资。一旦有乜风吹草动，便匆匆出售资产，收回现金清还负债；此乃各项投资出现大幅波动嘅理由。信贷膨胀最后结果都系泡沫爆破而引发经济衰退、今天内地制造业已因过度投资而进入衰退。美国房地产去年第三季开始亦进入软着陆期，贝南奇希望用时间去冲淡有关影响力，格蛇响今时今日提出〃衰退论〃，认真敚ǎ№麌党遄疟茨掀鎲ɑ平鹚暝拢℅oldilock）论〃不过，联储局掌舵人已系贝南奇，相信最终经济应该系〃黄金岁月论〃胜出。
日本有廉价资金，美国人洗脚唔抹脚，加上中国人努力工作去生产廉价消费品，形成对原材料需求上升，推高原材料价格……成为令世界经济运行嘅主要动力。日本八十年代境内廉价资金喺国内制造地产泡沫；响2001年，来自日本嘅廉价资金亦喺全球制造泡沫，透过Carry Trade（借日圆去投资其他项目）令全球资产值上升。如果日本抽紧银根，全球投资市场资产价格皆有回落嘅压力；反之，资产泡沫此起彼落。
最大恐惧就系恐惧本身
中国A股回落令全球股市调整只系藉口而非原因，真正理由系市场对次级债券/美国楼市市嘅忧虑，引发日圆Carry Trade受到惩罚。展望未来，既睇唔到衰退（连续两季GDP负增长才系衰退）嘅机会。亦睇唔到股市崩溃（meltdown ）嘅成因；但人吓人可以吓死人。股市连升八个多月，调整10％有乜大不了。任何有基本因素支持嘅言论可视为〃吹水〃。包括格老在内。短期波幅无人能估计，至于中长线。响未见任何基本因素改变前唔好估；经过呢次调整，令后市更健康。小心谨慎几时都需要，但怕得要死则无谓，最大嘅恐惧就系恐惧本身，例如戏院火烛，多数人系踩死多过烧死。
后市展望，G7经济进入放缓期，金砖四国（BRIC）经济开始降温。中国对原材料需求仲系好大，A股市场P/E偏高，令可预测性下降；印度经济情况在转坏中。日本情况亦令人担心，日本消费者老化，对高级消费品需求下降，令LVMH等品牌面对压力，必须迅速开拓中国市场去抵销日本市场饱和。俄罗斯亦令人担心，因油价去年下半年起回落。至于巴西因经济多元化，比较难估计。
中信银行计划4月上市，以A＋H方式同步喺香港及上海上市，集资二百一十八亿元。
中国改革开放二十八年，点解成功嘅民企咁少？内地中小民企起步阶段大多数系自集资金。如果只依赖自集资金，企业好难做大做强；如要做大做强，则面对三难局面：一、融资难；二、担保难；三、办事难。成长中嘅中小民企面对呢几大阻力，结果唔少民企长唔大。有D民企经营者过分自信而进入自己唔熟悉嘅领域，例如由制造业进入房地产领域。殊不知善搞生产者唔一定善搞投资，结果两头搞唔掂。单一产品企业一旦成功，便引来大量模仿者，令竞争骤然加剧，甚至抢走自己喺主业中嘅优势地位，令自己当不成大企业，反而为别人挖井铺路。亦因此令创业者由过分自信爱为意志消沉，唔再进取，企业效率日渐下降，结果……。亦有D盲目追求规模而增加咗隐性成本，市场扩展太快而浪费企业嘅有限资源，带来尾大不掉嘅后果；企业知名度大咗，效益却降低咗，一旦遇上衰退，企业便面对危机甚至倒闭。成功嘅民企不但要进退有据，同时知于行止，明白自己企业嘅核心价值，唔盲目追求规模而着重成本效益……。
压力下作决定通常系错
值得注意嘅系。一般投资者面对压力时所作嘅决定通常系错嘅；佢地常犯错误就系一如猪咁走嚟走去，结果被屠宰。恐慌嘅代价通常系损失，无论系恐慌性抛售或恐慌性吸纳，呢D由情绪支配而未经大脑思考嘅决定，往往令人类做傻事。远古时代人类透过恐慌去刺激大脑嘅扁桃腺分泌激素，刺激我地嘅肌肉准备搏命逃跑之用，上述反应面对现代金融市场，往往产生不良后果，其中最佳例子系1987年股灾，因四日停市而引发嘅恐慌，形成复市后嘅恶性抛售，恒生指数一天之内急跌40％，系典型例子，证明人类喺压力下可以咁非理性。
另一有趣嘅实验系由Tversky及Kahneman两位教授设计，目的系测试投资者面对二十元损失时嘅决定：一接受二十元损失离开；二、接受有30％机会再损失六十元而继续留下去。结果大部分人都选择后者，而唔肯接受二十元嘅眼前损失，证明人类宁可冒更大风险，都唔肯接受眼前嘅小量损失。人类拥有唔认输嘅心态。令大部分人做唔到〃止蚀唔止赚〃，大部分人宁可继续博落去，都唔肯接受眼前二十元损失！
大部分恐慌性抛售呈〃钟型曲线〃（即由最初跌幅有限，渐渐扩大至很大，然后又再收窄，才完成一次恐慌性抛售）。明白呢点，便毋须响别人进入恐慌性抛售时立即入市，可等候〃钟型走势〃完成后才入市吸纳（即恶性抛售往往系U型）。
根据一位名叫Benoit Mandelbrot研究1916至2003年道指嘅结果，共有一千零一个交易天指数波幅大于3。4 ％、三百六十六天波幅大于4。5％、四十八天波幅大于7％。即股市出现短期大波幅日子好多，只系去年6月至今年2月指数才保持稳定上升，最近几天又再大波动。
美国经济正放缓中（去年第四季GDP增长率由3。5％修正为2。7％ ）。美国经济放缓，对股市系好事抑或坏事？1991年美国经济步入放缓期，如当年投资股票，未来有八年牛市；2007年美国经济步入放缓期又点？如果你仲停留喺牛熊理论，似乎太落后啦。我老曹早已接受资产配置论（asset allocation），就系将自己嘅财产放喺边D资产上？1997年前如沽掉香港物业，将资金放喺伦敦物业上；到今天，香港物业除咗豪宅外，大部分仍较1991年低40 ％；反之，伦敦物业大部分上升100％。喺上述日子，全球到底系物业牛市抑或熊市？2000年至今用恒生指数睇，大市似乎升幅有限。但当年揸TMT股同揸资源股嘅分别，前者至今除中移动（941）打和外，大部分仍损失惨重；至于后者，去年已升到唔清唔楚。晌2001年起宽松信贷刺激下，香港楼价自2003年上升，去年6月利率（美元计）重见五厘二五而告一段落，资金流去炒卖五行三保；今年1、2月五行三保股价已偏高，资金又流向炒卖钢铁股及二线股。资金以挑选下一轮赢家（winners）作为投资对象，再唔受困于牛熊论。利用止蚀盘保护既得利润，喺未触及止蚀盘前忍耐，触及止蚀盘后行动，再将资金放喺未来赢家身上……。唔好学〃鸡仔〃，每次有嘢掉下来便大叫〃天要塌下来〃，叫得多有人信。去年5、6月股市下跌12。25％之后，股市亦有问题，更何况呢次跌幅少于10％？虽然个别偏高嘅H股调整幅度已达三分一大部分蓝筹股调整幅度10％。但天并有塌下来。
赢缩输谷人类天性
〃赢缩输谷〃乃人类嘅天性。你到澳门赌钱用一干元买〃大〃赢咗。你会点样？第二铺用三千元或一千元？反之，如果输咗你又会点样？用一百元还是用一千元甚至二千元？点解喺自己赢钱时愈买愈细。喺自己输钱时反而愈买愈大？理由系唔认输嘅心理，你要威！理论上用一千元赢咗变成二千元，代表自己运气好，应该动用三千元（即添多一千元而已），点解冇咁做？反之，输咗一千元，却有勇气动用一千元甚至二千元？理由系希望赢番损失嘅一千元……。赌博或然率系散户赢面48、输面52％，理论上澳门赌场冇理由赚咁多钱（应该系总营业额4％左右），其他利润来自赌仔唔服输嘅心理。结果大部分人都系赢少少便收手唔玩（即赌场只会输DD）；反之，一旦输钱便愈赌愈大（即赌场愈赢愈多）。股市又何尝唔系咁？
老虎科技（8046）停牌。
环球数码创意（8271）、汇隆控股（8021）3月103日；变靓D控殷（8079 ）、软迅科技（8182） 14日；新宇国际（8068） 21日；裕兴科技（8005） 22日公布业绩。
曹仁超
PDF原文：
原序号：183序号：
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标题：
万九以下宜买入
来源：
信报
发布日期：
2007…03…05
全文：
3月4日，周日。上周股市表现系过去四年中最差嘅一个星期。恒生指数已重返三个月内低点，波幅（volatility）重新扩大，过去好友洋洋得意嘅表情上周已有所收敛，变得神色凝重。2003年4月开始嘅牛市系面对结束抑或只系另一次调整？市场会话畀大家知。根据花旗统计，由1979年至今，呢次系第三十八次标普五百指数出现一天之内下跌3％。过去三十八次短期大跌中，有三十一次喺未来两个月股市倒升，平均升幅6。9％。
今次类似去年调整
有理由相信，呢次调整类似去年5、6月，而非乜嘢熊市。大量对冲基金都希望跑赢大市，结果股市一旦上升4…5％，便有大量对冲基金涌入，将升幅扩大；一旦股市回4…5％，大量对冲基金又涌入，而令跌幅扩大。市场上充斥大量对冲基金，结果令短期波幅扩大，如恒生指数接近19000点（或以下），各位宜买入而非进一步抛售嗰D。喺去年6月入市者，如今获利50％至100％，上述机会响3月底4月初将再出现。
我老曹认同波士顿Essex InvestmentManagement嘅Joseph McNay嘅分析，即多注重行业盛衰及喺上升行业中选龙头股去投资，唔使太理会大市升降。减持周期性股份，增持未来纯利仍上升嘅股份……。中国同印度政府正努力减慢经济增长去控制通胀；企业边际纯利已见顶，唔少周期性股份面对抛售，资金反而流向中价服同细价服，从中寻求增长股。相信利率晌可见将来仍未变。
美国美联银行全球问题经济学家杰伊·布里森话，全球经济基础仍然稳固，各国股市近日下滑局面属于短期调整，而非长期熊市开始，今后几星期可能仲会向下，但世界GDP增长率只由去年4。9％放缓到今年3。9％，因此股市低位有支持。
贝南奇认为，环球化经济过去曾推高能源及商品价格，但同时压抑工业产品价格；能源及商品价格上升嘅压力大部分由生产商承担而非消费者。上述情况有助提升全球人类生活标准及财富，但佢唔评论格蛇上周连续两次预测年底经济出现衰退论。
上周沪深指数回落6％，较年初上升6％；香港国企指数跌幅较大，为13％，但去年升幅接近一倍，相信系获利回利。后市点睇？不宜太早下结论。上海证券交易所总经理朱从玖认为，只系市场一次正常调整，不应大惊小怪。
内地经济学家林毅光认为，人民币汇率年涨3％较合适，佢唔主张大幅升值。
股市愈跌愈引发程式沽盘
上周股市表现似乎从Goldilocks跌落坑渠。超过七个月嘅反覆上升市，似乎响今年2月23日宣布结束，事后解释多多，真正理由系反覆上升嘅日子愈耐，出现10％或以上调整嘅机会愈大。沪探A股指数上周二下跌9％，算不了什么，事关今年沪深A股指数上升23％，今次可视为一次获利回吐；反之，美国次级债券贷款公司Novastar三天之内股价下跌50％，才令人担心。系咩美国信贷泡沫爆破？依家仲唔清楚。2000年3月TMT股泡沫爆破后，格蛇2001年1月起炮制新信贷泡沫；上周佢自己却喺度危言耸听，对经历过九十年代日本楼市泡沫及1997年8月后香港楼市泡沫嘅亚洲人而言，都几心惊。
上周程式买卖占纽约交易所总成交额32。1％，7％系〃指数对冲〃，其余系其他策略。可以讲股市愈跌愈引发更多程式沽盘出现，更多程式沽盘又令股市进一步下跌……。香港情况亦一样，股价下跌令唔少窝轮受压而被抛售，轮价下跌，发行商回购窝轮抛售正股；当正股股价下跌，又令轮价回落……。唔少跌市系条件反射而非深思熟虑形成，理由系股市由资金泛滥所推动。股票市场有如大海，风平浪静之时十分诱人，一旦风云骤变便惊涛骇浪，小则晕船浪，大则连命都有。呢几天已有唔少人后悔今年1。2月未有减持，亦有人欣赏嗰D巨浪所形成嘅奇景，睇嗰D超载嘅船喺海中被抛来抛去。1999年12月及2000年1月美股亦有多天指数升降超过3％，然后喺3月10日出现真正跌市。今年系咪美国信贷泡沫见顶？去年第四季标普五百纯利升幅已大大放缓，如今年第一季纯利升幅继续放缓，便可令美股出现一次较大调整（但经济唔会陷入衰退。例如2000至02年10月美股大幅回落，美国经济亦有出现
