大师论衡中国经济与经济学-第10部分

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　　福格尔：　
　　诺贝尔基金会不仅要求你在接受诺贝尔经济学奖时发表演讲作为获奖的一个条件，它还要求你提交一份个人传记。我将给你们一份，其中我具体提到了对我影响最深的老师。迄今为止，对我影响最大的老师是美国国民收入账户核算之父：西蒙·库兹涅茨（Simon　Kuznets）。他为现代增长理论提供了基础，他指导了我的博士论文？对我的事业的开始产生了很大影响。我亦受到乔治·斯蒂格勒（G．Stigler）的影响，我接替了他的系主任职务。是他在哥伦比亚大学把我引导到微观经济领域的研究。我认为斯蒂格勒非常擅长于把理论分析与经验分析结合起来，在那份资料上我还列出了其他一些人的名字。　
　　记者：　
　　您对中国青年经济学家有什么建议吗？　
　　福格尔：　
　　我希望，将继续有更多的、聪明的、年轻的中国学生到美国来学习经济学。美国不是惟一能够提供良好的经济学教育的国家，但美国在某些关键的经济学研究领域处于领先地位。我的另一忠告，也是我给多数学生的忠告，就是努力学习。这不是轻松的事，经济学需要想像力和不懈的努力。　　　
　　米勒访谈录　　　
　　记者：第一个问题，米勒先生，请您扼要评述一下现行的商学院和经济系的教育体系对比如日本和美国这样的发达国家的国民经济运行实绩所产生的影响；您认为像中国这样的发展中国家应建立哪种标准的教育体系？　
　　米勒：首先，如果你们想模仿一个模式的话，那么应该选择美国模式而不要日本模式。日本的商学院寥寥无几。日本政府是由律师而不是由经济学家来管理的，他们的经济学知识薄弱。所以，如果你们想建立一个培养商业人才的现代教育体系，可以遵循美国的模式。我曾经去过好几所中国的大学，我不清楚是不是在改革以后这方面才有所发展。但现在已经有了一些很好的经济系和许多有才干的年轻经济学家。你们比日本更加重视经济学和商学。　
　　记者：但在美国有两种不同的教育体系，您认为哈佛商学院的模式如何？　
　　米勒：哈佛建校多年，有很高的声誉。但有趣的是，有谁在模仿他们的模式？你会发现越来越多的人模仿的是其他一些学校的模式。　
　　记者：能否请您简单地谈谈您个人的研究工作？　
　　米勒：现在我的精力主要放在期货市场方面的研究，每天分析许多消息……　
　　记者：有关掉期？　
　　米勒：是的，没错，关于掉期。那就是我的工作，研究期货交易所。我非常主张公开交易，使每个人都能看到价格是多少，什么人在进行交易等等。我知道在中国有一些期货交易，我也总是鼓励进行期货交易。如果你们真的很认真对待“市场社会主义”，我得承认这是一个自相矛盾的概念，但如果你们真要市场经济的话，就应该鼓励人们建立期货市场，当然要有规则制度的管理。在这方面，我们可以用近百年的交易经验来帮助你们，比如怎样保持交易合同的完整性和防止欺诈等，这些通常吸引很大注意力，但并不成问题。之所以需要市场，是因为除非有一个市场价格，否则你并不真正知道该商品的价值，如果在北京或者其他任何地方研究价格，就可以凭着世界范围内的价格来研究它的涨跌变化。期货市场的魅力在于让你真正了解价格。　
　　记者：在社会主义国家，计划经济体制下，资本不被看成是商品，不允许在市场上交易，请您说明一下资本市场上的效率和信息法则。　
　　米勒：是的，在计划经济下，由中央的某个官员说：“某某商品应该以什么价格出售。”但是他们错了，真正的价格不在这里，因为他们试图强制价格离开它们原来的位置。我们有经济理论，经济学是最有力度的专家。只要你大笔一挥，便可以将市场由短缺变为过剩，或由过剩变为短缺。这一切你只是简单地运用了与市场价值不同的价格。如果你把价格定得太低。就很快出现短缺，如果你定的价格太高，就马上出现过剩。而市场的功能是通过供求双方的共同作用，使得价格能处在应有的水平上，而不是处在某人指定的位置上。各种形式的市场都是如此。你们不仅应该建立资本市场，还应该建立商品市场、股票市场、债券市场、外汇市场等所有市场。然后你就可以知道这些东西的价值究竟是多大。　
　　记者：您能给我们讲讲您自己吗？比如您的兴趣、您的老师……　
　　米勒：我的老师？我在大学上课时，发现我们的经济观点很相似，那令我很高兴。我年轻时，世界上很混乱，到处都很萧条。对那些不懂经济的人来说，就好像天气一样，发生变化却没有办法去弄明白。但我的经济学教师说：“不，那不是偶然发生的，事情的发生总有原因”。我于是发现经济学非常振奋人心，因为我发现要理解经济运行是可能的。　
　　记者：您对斯蒂格勒评价很高，您认识他很久了？他对您的影响……　
　　米勒：是的，很多年了。他棒极了。我第一次见到他是1943年。我当时很年轻，刚从大学毕业，在纽约国家经济研究局工作。斯蒂格勒也是那儿的职员，他正在写一本叫做《相对价格理论》的教科书。我和他每天共进午餐，每天进行交谈。和他一起工作使我学到了很多东西。作为同事，我仍然尊敬他，感谢他。这是当时我提议拍的照片。我从内心尊敬他，我曾模仿他的某些研究来从事我的工作。　
　　记者：您在哪方面的成就使您获得了诺贝尔奖呢？　
　　米勒：当我开始进行那项研究时，诺贝尔经济学奖尚没有设立。我做的研究工作之一被证明在后来这个领域的发展中有很大的影响力。那也是很久以前的事了。你知道，我做了工作，评奖委员会决定授予我这个奖，但我并不在乎什么奖。　　　
　　莫迪利阿尼访谈录（1）　　　
　　记者：　
　　中国社科院世界经济与政治研究所一位名叫李向阳的先生，有个问题向您请教：按照M　…　M理论，公司的资本结构不影响其资产的价格。但是，为什么在现实中，公司往往首先选择筹措内部资金，然后设法寻求贷款，最后才考虑增加发行股票？M　…　M理论如何与这种现实协调？　
　　莫迪利阿尼：　
　　首先，M　…　M并不是直截了当地说，资本结构无关重要，因为那是基于一些条件的，所以，你不能泛泛地这样认为。我想说的是，企业的经营目的不是利润的最大化，因为利润是一种不确定的预计的可能性。你为了利润回报要多承担风险，所以，如果你只是为了追求利润最大化，那意味着你将承担所有可能的风险，这将导致资本结构中大量的债务。因为每当你以债务替代资产时，你将提高预期利润，预期利润将提高，但利润的标准没有经过很好的规定。说某某利润率是90％是不足以使人信服的。所以，利润不是一种有价值的观念。你应该做的是使公司的价值最大化，那是M…M理论最重要的贡献，即指出了经营管理的核心是什么：不应是基于这毫无意义的利润最大化的观念，而是更有意义的观念，即努力使股东所拥有的公司的价值最大。所以，这不是说，你要使公司规模很大，不，你应努力使股东们所有的公司的股票增值。你是在为这些股东经营管理公司，你应使它们所有的权益最大化。所以，如果市场在起作用，如果具有完善的资本市场，并且没有税赋，这样，公司的资本结构就不会影响其市场价值，从而，与其资本筹措方式的决策无关。只有在这种情况下，公司的资本结构不影响其市场价值（你明白吗？我的很多经济学同行不能理解这点。噢，你们录下来了？是的，你们要注意，只在这种特定情况下，资本结构才不会影响公司的市场价值）。　
　　和你的问题有关的，还有这样的问题：当你们增加资本的时候，总会面临这样一个很微妙、很敏感的问题，即你们新发股票的定价是否过低了，以致减少了公司原有的价值。这是个非常敏感的问题，并且无法回避。我们使用留存收益。留存收益，是按持股比例由股东们所有的。而借助于内部筹资，我们可以简单地避免老股东的权益是否会因新股的发行而受损的问题。只要那是投入的资金，它就可以和外来资本一样产生收益，但若你发行股票，你就做出了一种牺牲。人们进入了你的公司，他们将要求占有你的公司的一部分，却可能与其对公司做出的贡献不相称……这主要基于新股票的发行价格是否适当。但寻找一个适当的价格是极其复杂的事情。于是，往往以一种主观的判断定出价格。这就会导致偏离的错误。错误有两种情况，一可能是新股票价格过低，这会损害老股东的权益；或是价格过高，这就损害了新股东的权益。所以，为了避免出现这种情况，就得使用内部资金，近似地，你还要学会为此而使用贷款，因为你不想卖公司的股票。所以，当你贷款时，你并没有冒很大的风险，因为这对所有股东而言，风险是平等的。这是个较容易做出的决定，你只须确定所借的钱，扣除了风险，仍能给你带来盈利。这种情况下，资本成本并不很大。假定这一条件满足，那么，发行债券。因为公司债务是暂时的，你通常可以回购本公司的债券，这不会形成确定的承诺，不会影响股东的权益。因此，公司往往喜欢采用发行债券的方式筹资。发行股票往往是最后的选择。　
　　并且，这里不仅仅存在着选择一个适当的新股价格的困难，还由于人们的一种非常微妙的讨价还价的心理，即当你发行股票时，人们往往认为你这样做是因为你认为你的公司股票已溢值了，这就引起了人们的怀疑。于是，为了吸引新股东进入，你又不得不把你的股票折价出售。你遇到了一系列类似的问题。所以，我的建议是，尽量不要采用股票作为筹资方式。现在，我再谈谈我的一点看法，这在某一天可能对中国有用。在美国，我们若要发行股票，按照传统的程序，要找一家投资银行，买下我们的股票，然后再由它去卖。这是一桩大买卖，因为它买下的是公司，并且它期望卖得更成功一些。但这不是肯定的，有时发行不顺利，可能会亏损，所以，投资银行将为其所承担的风险得到相应的费用补偿。但你们不需要这个，你们可以使用认股权发行。这种方式下，你们不需要投资银行，因为你将认股权以一个相当的折扣给予自己的股东，每个股东可以行使认股权或将之出售。这权力是有价值的，买它的人可以实施。但是，假定认股权的认购价格折扣很小，那么就有失效的危险。比方说，你买时的价格是九五折，如果最后实际价格降为九折，那么认股权实际就毫无价值了。因为它给予你按九五折购买的权力，但其实已值不了那么多了。所以这种方式下，你不能让价格降得太低。　
　　记者：　
　　若股东受其资产限制，又会怎样呢？　
　　莫迪利阿尼：　
　　那是毫不相关的事。你知道，对你拥有的这张股票，我给你权力去买另一张。　
　　记者：　
　　若我没有现金呢？　
　　莫迪利阿尼：　
　　那你可以卖掉你手头的股票，用获得的现金行使你的认股权。　　　
　　莫迪利阿尼访谈录（2）　　　
　　记者：那么公司何时筹集到资金呢？　
　　莫迪利阿尼：哦，你看，股价是10，你使原持股人以9的价格买入，当任何人行使这一权利时，你的股本分散了，但你的股份也增多了。所以，这里没有输家。（插话：但也没有赢家）。不，如果你行使了权力，你将是赢家。你知道，我是一个基金董事会成员，我特别对股东的利益进行认真的考虑。因为，作为一个董事会成员，你会感到“我的责任是为了股东们的。是为了保护股东的权益，而非为我自己赚钱或者其他”。就这样，我认真地思考了这个问题，结果是，当你发行新股时，价格会因为原股东权益被冲淡而下降，这主要基于有多少新股，以及多大的折扣。你可以很快计算出这下降额。所以，你将预期价格变动到某一水平，这将决定认股权的价格。如果你将认股权出售，你将恰好补偿价格的下降。不论怎样。你得到的是现金，若你行使该项认股权，你可能失去那……但你保持持有股票；但你不一定要这样做，只要你既可以出售认股权，又可以出售股票获得现金，然后以（期权价格）置换。比如说价格为9。8，我可在9。8的价位出售，然后在9。5或9时买进。所以，财产限制是无关紧要的。因为你既可以出售股权，那样你可以得到所需要的现金，或者你可以出售股票，这样你就不